恒力石化(600346)：三季度盈利大幅增加 PTA产能建设持续推进

　　事件描述：

    　　2020 年10 月28 日，恒力石化（600346）发布2020 年三季报：

    　　实现营收1033.34 亿元，同比+35.38%；实现归母净利润98.96亿元，同比+45.16%；扣非后归母净利润为96.74 亿元，同比+46.06%。2020 年Q3 单季度实现营收359.76 亿元，同比+5.83%；实现归母净利润43.79 亿元，同比+56.6%，环比+29.8%。

    　　事件点评：

    　　毛利率提升，三季度归母净利大幅增加

    　　2020 年三季度归母净利增长的重要原因是原油成本下降，毛利大幅上升所致。从公司披露的经营数据看，1-9 月份原油的均价为2198 元/吨，比1-6 月的原油均价2278 元/吨下降80 元/吨。而布油Q1、Q2、Q3 的均价分别为51.1、33.9、43.5 美元/桶，Q3 环比价格上涨。我们推测是公司在Q2 油价低位时加大采购量，从而使得Q3 用到相对低价的原油作为原料。2020 年Q3 单季度实现营收359.76 亿元，同比+5.83%，环比-4.29%；实现归母净利润43.79 亿元，同比+56.6%，环比+29.8%。销售毛利率24.28%，同比上升5.6 个百分点，环比上升7.06 个百分点；销售净利率12.13%，同比增长3.96 个百分点，环比上升3.14 个百分点。费用率来看，Q3 销售、管理、研发、财务费用率分别为1.05%、1.31%、0.54%、3.9%，环比分别上升0.07、上升0.18、下降0.03、上升0.9 个百分点。费用率环比有所上升，但毛利率提升较大保证净利润环比上涨。

    　　三季度化工品和聚酯销量增加，支撑公司业绩上升公司化工品前三季度总销量为1316.69 万吨（同比上升175.22%），销售收入为519.72 亿元（同比上升165.31%），占公司总营业收入50.30%。其中Q3 销量为585.64 万吨（环比上升35%），营业收入207.52 亿元（环比增长7.03%）；PTA 板块前三季度销量为605.02 万吨（同比上升47.08%），销售收入为207.74 亿元（同比下降5.38%），占公司总营业收入20.10%，其中Q3 销量为168.35 万吨（环比下降29%），营业收入56.76亿元（环比下降29.60%）；成品油板块前三季度总销量为184.38万吨（同比上升7.96%），销售收入为76.78 亿元（同比下降0.60%），其中Q3 销量23.43 万吨（环比下降50%），收入9.70亿元（环比下降46.75%）；聚酯板块前三季度总销量为169.43万吨（同比下降14.01%），销售收入为123.25 亿元（同比下降28.62%），其中Q3 销量66.74 万吨（环比上升11%），收入46.64亿元（环比上升6.94%）。

    　　受冷冬及纺织订单从印度回流中国拉动，预计纺服产业链修复目前公司具备1160 万吨/年PTA 产能，权益产能全国最大。

    　　2020 前三季度，PTA 市场平均价3723 元/吨（同比-38.39%）；PTA 平均价差530 元/吨（同比-49.30%）。2020Q3，PTA 市场平均价3505 元/吨（环比+3.14%）；PTA 平均价差为540 元/吨（环比-16.56%）。截至10 月28 日，PTA 市场平均价3305 元/吨，价差为397 元/吨。冷冬对衣服需求拉动及纺织服装订单从印度等回流中国刺激下，预计四季度纺织产业链将迎来整体修复。

    　　150 万吨乙烯项目转固，500 万吨/年PTA 新产能建设持续推进公司150 万吨/年乙烯工程项目转固，PTA-5 项目下半年投产为公司带来业绩增量。9 月30 日公司通过了“2×250 万吨/年PTA项目”建设规划，预计投资人民币114.95 亿元，主要通过自有资金（31.80 亿元）和银行贷款的方式筹资，项目计划于2021年底建成投产，达产达效后，公司年均销售收入可达212.50 亿元，利润总额12.06 亿元。

    　　投资建议：我们认为公司是聚酯产业链龙头，炼化项目稳定产出，PTA 项目建设持续推进，未来将大幅提升业绩，坚定看好公司长期发展。预计2020/21/22 年归母净利润分别为130.7/145.2/155 亿元，对应EPS 为1.86/2.06/2.2 元，对应PE 为10.97/9.88/9.26 倍，维持“强烈推荐”评级。

    　　风险提示：原材料大幅波动；下游需求不及预期；产品销售不力；其它项目建设进度不及预期。