太阳纸业(002078)：纸价波动影响三季度盈利 未来改善可期

事件:

    公司公告三季报,2020前三季度实现营业收入156.39亿元,同比减少4.65%;归母净利润13.82亿元,同比减少6.93%,扣非净利同比减少8.98%。

    评论:

    1、纸价波动影响盈利,近期纸价止跌回升有望提振Q4预期

    受纸价回落影响,公司Q3单季收入同比减少7.4%。进入三季度,随着国内消费需求复苏,纸价止跌回升,截至10月中旬,白板纸、白卡纸价较5月份低点上涨幅度分别达33%、37%,预计对公司盈利的提振效应将在四季度滞后反应。新产能建设稳步推进:1)老挝120万吨造纸项目中2条分别年产40万吨高档包装纸产线预计将2020年底、2021年初投产;2)广西北海“林浆纸一体化”项目一期(55万吨/年文化用纸、15万吨/年生活用纸、配套80万吨/年化学木浆、60万吨/年化机浆项目)预计将于2021年下半年至2022年上半年投产;3)兖州45万吨特色文化用纸项目预计将于2020年12月投产;4)此外,兖州14万吨特种纸一期工程暨7万吨特种纸项目预计将于2020年12月份投产,19年启动的年产5万吨生活用纸项目已于今年9月投产,生活用纸产能升至17万吨。

    2、毛利率有所下降,费用管控整体优化

    Q3综合毛利率22.56%,同比下降1.28pct;费用率方面,销售、管理+研发费用率分别同比提升0.68pct、0.89pct,财务费用率同比下降0.35pct。Q3单季,净利润同比减少25.5%,净利率8.55%同比下降2.1pct。净营业周期同比增加9.5天至45.6天,其中,存货周转天数同比增加8.7天至60.3天,主要因公司根据商品木浆(木片)的市场价格情况,在今年增加了部分商品木浆和商品木片的库存量所致。

    3、新产能建设保障未来增长,维持“强烈推荐-A”评级

    我们认为,随着纸种涨价逐步落实,公司四季度有望迎来环比改善,明年迎来建党100周年预计将进一步提振文化纸需求。太阳纸业作为文化纸行业龙头,行业集中度提升后,公司深化差异化竞争战略,成本优势持续巩固,产能项目稳步扩张打造新增长点。预计2020年、2021年归母净利润分别为20亿元、26亿元,同比分别变动-7%、+31%,目前股价对应2020年、2021年PE分别为16x、12x,维持“强烈推荐-A”评级。

    风险提示:原材料价格波动风险;疫情二次爆发风险。