旺能环境(002034)：项目集中投运致收入利润高增

　　事件描述

    　　2020Q1-3 公司实现营收11.92 亿元，同比增长34.5%，归母净利3.78 亿元，同比增长20.2%，毛利率52.2%，同比降2.0pct；其中2020Q3 实现营收4.54 亿元，同比增长51.1%，归母净利1.49 亿元，同比增44.1%，毛利率55.3%，同比降2.4pct。

    　　事件评论

    　　新增商运项目较多带来2020Q3 收入利润高增，项目集中投产致利息资本化转费用化使得公司财务费用率上升较快，以及折旧摊销增加较多影响毛利率：

    　　公司2020Q3 收入同比增51.1%，主要受益于垃圾焚烧项目的集中投运，2020Q1-3 新增投运舟山三期（600t/d，102 元/吨）、德清技改（600t/d，105元/吨）、台州三期（1500t/d，83 元/吨）、公安项目（500t/d，79 元/吨）等；

    　　同时折旧/摊销增加较多+利息费用化致财务费用增加较多，影响2020Q3 毛利率（同比降2.4pct）和净利率（同比降3.1pct）：①财务费用：2020Q3 利息费用0.46 亿元，同比增162.9%，主要与公司在建项目较多导致有息负债增加较多，及2019-2020Q3 较多项目转固定/无形资产后利息费用转为费用化有关；②折旧摊销：公司2019-2020Q3 投产项目较多，2020Q3 期末无形资产净值42.2 亿元，相比期初增10.0 亿元，带来摊销增加较多。

    　　公司近期公布4 项投资事宜：1）投资设立欣安水务，统一管理垃圾焚烧运营项目水处理系统的运维，实现效益最大化；2）在柬埔寨设立子公司拓展海外业务；3）启动荆州二期扩建，新增产能750t/d；4）收购并投资建设定西垃圾焚烧项目，新增规模1,050t/d。上述投资事宜体现出公司通过精细化管理提升存量项目运营质量+海外扩展+国内并购的发展思路，打破市场对公司成长性的担忧。

    　　储备项目依旧充足，暂无资金压力，关注新增项目拓展情况。截止目前我们统计公司已投运垃圾焚烧产能19,175t/d，在建+筹建产能8,800 t/d（预计下半年投产600t/d）。在手项目尚需资本开支约40 亿元，公司净现比1.5-2 倍，2019 年经营现金流净额7.1 亿元，目前可转债已经过会，则后续股权类融资概率较低。

    　　盈利预测与估值：预计公司2020-2022 年归母净利为5.0/6.1/8.1 亿元，对应PE估值分别为13.8x、11.3x、8.5x，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1. 项目进度低于预期；

    　　2. 新增项目产能利用率低于预期。