华联综超(600361)：前三季度净利润同比+87.53% 关注后续经营提效及并购进展

2020 年前三季度业绩高于我们预期

    公司公布2020 前三季度业绩：收入60.88 亿元，同比下降34.45%；归母净利润1.17 亿元，同比增长87.53%，对应每股盈利0.18 元；扣非后净利润0.94 亿元，同比增长74.02%，好于我们预期，主因房租电费、社保减免及财务费用下降。分季度看，2020Q1/Q2/Q3营收同比分别+10.7%/-86.2%/-37.3% ； 归母净利润同比分别+35.8/134.4%/413.1%。Q3 净利润增长较快主因政府给予各项补助增加。

    发展趋势

    1、前三季度营收同比-34.45%。其中Q3 营收同比下降-37.3%，环比Q2 有所向好。分地区看，营收占比较高的华北、西北地区营收分别同比增长16.44%/8.20%，表现较好，但华中、华东地区营收分别下滑18.08%/9.11%，我们预计与区域市场竞争加剧有关。展店方面，前三季度新开/关闭生活超市11/1 家，门店总数较年初净增10 家，截止报告期末公司门店总数173 家（生活超市164 家，高级超市9 家），公司预计Q4 新开生活超市6 家，全年新开门店数预计略低于年初新开约20 家门店的目标。

    2、盈利能力改善。前三季度毛利率同比提升10.7ppt 至32.62%，主要受到公司执行新收入政策影响，营业成本大幅下降。在费用端，前三季度销售费用率同比提升7.9ppt 至25.9%，管理费用率同比提升1.2ppt 至3.7%。最终前三季度净利润率同比上升1.3ppt至1.9%，扣非后净利润率同比提升1ppt 至1.5%。

    3、后续关注公司生鲜业务、供应链建设及青海华润收购项目进展。

    公司加大了工厂化、基地化直采比例，优化采购成本及丰富自采商品品种，并通过导入新激励机制强化生鲜经营能力，我们预期将逐渐提升公司生鲜商品的销售规模和盈利水平。供应链方面，公司加快仓储物流建设，重点区域干仓已正常运行；加快自建生鲜加工配送中心建设，我们预计年内部分区域可开始运营。8 月21 日，公司完成对青海华润万家生活超市100%股权收购，我们认为有利于公司进一步提升青海地区经营规模与市占率，增强市场竞争力。

    盈利预测与估值

    鉴于公司执行新收入政策导致营收数字下降的影响，我们下调2020-21 年营收预测22.7%/18.7%至78.2 亿/95.5 亿元；考虑疫情期间公司所在民生超市行业业绩向好及公司经营效益提升，上调2020-21 年EPS 预测8.5%/5.5%至0.14 元和0.15 元，当前股价对应2020/2021 年32 倍/30 倍市盈率。维持中性评级，鉴于公司历史盈利水平波动幅度较大，我们维持目标价4.76 元，对应2020/2021年34 倍/32 倍市盈率，较当前股价有8.7%的上行空间。

    风险

    行业竞争加剧；并购项目业绩增长不及预期。