绿盟科技(300369)：收入端继续承压 关注行业需求恢复情况

3Q20 业绩小幅低于我们预期

    公司2020 年前三季度营业收入实现9.43 亿元，同比增长8.93%，归母净利润实现-0.08 亿元，亏损幅度增加0.07 亿元。单季度来看，公司3Q20 营收实现3.93 亿元，同比增长14.11%，单季度归母净利润为0.23 亿元，同比下降28.66%。业绩表现小幅低于预期。

    发展趋势

    收入端增速小幅低于预期，低毛利率集成产品占比提升或是季度间毛利率波动的主要原因。（1）公司3Q20 单季度营收增速实现14.11%，环比2Q20 单季度增速（16.66%）下降2.55ppt。（2）成本侧，公司2020 年前三季度销售毛利率为70.28%，较上年同期（72.00%）下降1.72ppt，单季度看，公司3Q20 单季度销售毛利率为66.35%，较上年同期（71.96%）下降5.61ppt。我们认为，公司毛利率在季度间有所波动，或是由于低毛利率第三方集成产品的占比变化引起的。

    费用端有所压减，现金流出增加带动单季度经营性现金流有所下滑。（1）费用端，公司2020 年前三季度期间费用率为75.93%，较上年同期（77.94%）下降2.02ppt。其中，2020 年前三季度销售费用率较上年同期下降2.05ppt，是期间费用率下行的主要贡献因素。公司将部分研发支出资本化，亦对费用端有所压减。单季度看，3Q20 研发费用同比增长24.34%，公司仍保持较高研发投入。

    （2）现金流方面，从前三季度来看，公司经营性现金流净额同比增加884.37%，且应收款项连续三个季度下降，整体业务回款较好。

    但是，公司3Q20 单季度经营性现金流净额为0.66 亿元，较上年同期（1.15 亿元）减少42.61%，拆开看，3Q20 单季度购买商品/接受劳务、支付给员工的现金较上年同期增加0.19、0.15 亿元，或是经营性现金流出增加的主要原因。

    多数信息安全公司3Q20 恢复低于预期，继续看好公司在信息安全赛道实现Alpha 收益。（1）横向来看，部分已经披露财报的信息安全上市公司3Q20 单季度营收增速低于此前市场预期，整体行业需求恢复或较慢。（2）但是，等保2.0、关键基础设施保护、网络安全工作检查等合规要求正不断加速短期需求释放，长期来看，信息安全建设渗透率提升仍将推动行业维持高景气度。（2）公司作为信息安全赛道领先企业，股东背景变化或充分赋能党政军客户开拓，同时公司大力建设渠道体系，乘法效应亦有望在业绩端得以体现，继续看好公司在高景气度赛道实现Alpha 收益。

    盈利预测与估值

    维持2020 年和2021 年盈利预测不变。当前股价对应2020/2021年48.5 倍/33.7 倍市盈率。维持跑赢行业评级和27.00 元目标价，对应48.3 倍2021 年市盈率，较当前股价有43.2%的上行空间。

    风险

    行业需求恢复不及预期；渠道建设不及预期；系统性估值回调。