山东黄金(600547)：三季度业绩符合预期 黄金龙头持续成长可期

　　【事件】：公司披露2020 年三季报，报告期内公司实现营收536.61 亿元，同比降17.22%，其中单Q3 实现营收206.10 亿元，同比降19.21%，环比增7.99%；实现归母净利18.43 亿元，同比增94.62%，其中单Q3 实现归母净利6.90 亿元，同比增104.14%，环比增17.15%；EPS 0.42 元，同比增90.91%

    　　金价持续上行推升公司盈利能力，期间费用率水平略有抬高。2020 年Q3 国内黄金期货均价414.32 元/克，环比涨30.75 元/克，同比涨78.42 元/克，受益于金价的持续上行，三季度公司毛利率10.54%，同比及环比分别上行4.8pcts、0.37pcts；期间费用率方面，三季度公司销售、管理（含研发）、财务费用率分别0.15%、3.75%、1.14%，同比分别变化-0.08pcts、1.07pcts、0.13pcts，受管理费用率走高影响，公司期间费用率同比抬升1.12pcts。

    　　坐拥优质矿山资源，未来成长潜力突出。公司目前拥有国内12 座矿山，国外1 座，截止2019 年底公司合计黄金资源量1123.58 吨，原矿品位1.53 克/吨，此外集团公司仍有采矿权黄金资源量51.5 吨，探矿权黄金资源量669.7 吨，根据公司公告，未来有望注入上市公司，同时公司启动“三山岛金矿区域资源”、“焦家成矿带资源”两个超万吨级矿山规划，为公司的持续增长奠定资源基础。

    　　海外并购持续发力，业务全球化分布格局悄然成形。报告期内，公司相继推动对加拿大TMAC 和澳大利亚Cardinal 的收购。TMAC 核心资产是加拿大HopeBay 的在产矿山，证实+可信储量110.3 吨，平均品位6.5 克/吨，2019 年矿产金产量约4.3 吨。Cardinal 持有Namdini、Bolgatanga 以及Subranum 三个黄金项目，均位于成矿带上，其中Namdini 项目是露天开采项目，拥有证实加可信储量157.2 吨，平均品位1.13 克/吨，根据可研报告及公司规划，预计Namdini将于2023 年投产，投产后金产量8.9 吨/年。

    　　盈利预测及投资建议：美国货币政策易松难紧，名义利率维持低位，经济恢复下通胀预期不断上行，实际收益率仍处于下跌通道，金价上涨趋势完整，我们调整2021-2022 年金价假设分别至410/420 元/克，对应公司2020-2022 年归母净利润分别为29.3、37.6、41.3 亿元，截止目前公司1087 亿市值，对应2020-2022 年PE 分别37/29/26X。维持公司“买入”评级。

    　　风险提示事件：黄金价格波动、资源储备下滑、安全管理、国际化经营、矿权并购投资、疫情反复等风险。