欧派家居(603833)：零售渠道增长提速 利润增长超预期

　　事件：欧派家居发布2020 年三季报：2020 年前三季度，公司实现营收97.32亿元，同比增长2.06%；归母净利润14.5 亿元，同比增长5.23%；实现扣非归母净利润13.87 亿元，同比增长7.44%；单季度看，20Q3 单季度实现营收47.66 亿元，同比增长18.4%；归母净利润9.61 亿元，同比增长28.93%，扣非净利润9.44 亿元，同比增长35.65%。

    　　逐季向上，Q3 利润增长超预期。分季度看，2020Q1/Q2/Q3 公司营收增速分别为-35.09%/6.91%/18.4%；归母净利润增速为-210.30%/9.23%/28.93%。截止9 月末，公司合同负债14.08 亿元，实现正增长。展望4 季度，伴随家居需求进一步释放，零售接单有望持续回暖，业绩有望维持中高速增长。

    　　运营效率提升，盈利能力优异，彰显龙头内部管控能力。前三季度公司实现毛利率36.04%（-1.6pct）、净利率14.9%（+0.45pct.），Q3 单季度毛利率38.75%（+1.08pct.），净利率20.17%（+1.65pct.），经销渠道Q3 毛利率大幅提升，利润延续修复趋势，单季度销售净利率为三年新高。前三季度期间费用率（加回研发费用）18.51%（-2.47pct.），其中，销售费用率8.01%（-1.69pct）；管理费用率（加回研发费用）11.08%（-0.24pct）；财务费用率-0.57%（-0.53pct），主要是利息收入增加所致。

    　　分渠道看，零售业务三季度高增长，大宗增速环比有所回落。2020 前三季度，1）直营渠道收入2.3 亿元，同增12%，单三季度增长42%，前三季度毛利率70.35%（+2.05pct）。2）经销渠道收入74.1 亿元，下滑0.25%，单三季度增长19%，前三季度毛利率35.11%（-0.62pct）。二季度经销渠道增速转正后，三季度实现高增长。3）大宗渠道收入18.3 亿元，增长18.4%，单三季度增长27%，增速环比Q2 有所回落。前三季度毛利率35.89%（-5.87pct）。公司工程渠道及时优化成本结构，聚焦优质地产公司，进一步提升公司百强地产份额。

    　　分品类看，衣柜增长提速，橱柜三季度增速转正。2020 前三季度，衣柜业务营收38.1 亿元（+8.72%），毛利率40.92%（-0.04pct），单三季度增长30%，带动零售渠道修复。前三季度橱柜营收41.3 亿元（-8.14%），毛利率36.16%（-2.23pct），单三季度增长3%，实现正增长；卫浴营收5 亿元（+14%），毛利率25.85%（-0.15pct），单三季度增长39%；定制木门营收4.9 亿元（+17.51%），毛利率17.81%（-0.39pct），单三季度增长31%。

    　　多元化渠道协同推进，发力整装大家居。截至报告期末，企业共拥有门店合计7172 家（+110 家）。上半年公司整装大家居接单增速超70%，我们预计三季度整装业务维持高增长趋势，多元化渠道助力长期发展。

    　　投资建议：欧派家居是多元化渠道布局，产品力、渠道力、品牌力优异的龙头企业，有望在行业竞争中脱颖而出。我们预计公司2020-2022 年销售收入为147、174、201 亿元，同比增长8.7%、18.3%、15.3%，实现归属于母公司净利润21、25.1、29.2 亿元，同比增长14.4%、19.5%、16.1%（调整前归母净利润为20.25、24.15、28.36 亿元，同增10.08%、19.28%、17.42%），EPS 为3.53、4.22、4.9 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：地产景气程度下滑风险、疫情影响超预期风险、行业竞争加剧风险