中国人寿(601628)三季报点评：NBV增速边际走弱 准备金计提增加拖累业绩

　　1、事件

    　　近期，公司发布了2020 年三季度报告。

    　　2、我们的分析与判断

    　　1）受准备金加提及2019 年同期高基数影响，业绩增速边际走弱2020 年前三季度，公司实现营业收入6915.71 亿元，同比增长10.8%，增速较上半年下降1.6 个百分点；公司归母净利润470.78 亿元，同比下降18.4%，主要受传统险准备金折现率假设更新、2019 年执行手续费和佣金支出税前扣除政策调整以及投资收益变化的综合影响；基本EPS 为1.66 元，同比下降18.4%；加权平均ROE 为11.43%，同比下降5.23 个百分点。Q3 单季，公司实现营业收入1778.36亿元，同比增长6.62%，增速较Q2 下滑14.73 个百分点；归母净利润165.43 亿元，同比下降17.71%，增速较Q2（YOY+16.26%）由正转负。

    　　2）新单保费及NBV 增速边际放缓，产品结构持续改善，代理人队伍强化质态提升2020 年前三季度，公司实现保费收入5,435.53 亿元，同比增长9.4%。其中，新单保费1748.74 亿元，同比增长7.8%，增速较上半年下降6.57 个百分点。前三季度长险首年期交保费达1060.49 亿元，同比增长7.1%，在长险新单保费中的占比达98.2%，较2019 年同期提高0.13 个百分点。公司保持战略定力，坚持发展长期期交业务，截至9 月末，公司十年期及以上首年期交保费为485.60 亿元，在首年期交保费中的占比为45.79%，较上半年进一步提升3.84 个百分点；公司加快保障型业务发展，特定保障型产品保费占首年期交保费的比重同比提升1 个百分点。前三季度新业务价值同比增长2.7%，增速较上半年下滑4 个百分点。公司代理人队伍整体保持稳定，截至9 月30 日公司个险销售人力158.1 万人，环比Q2 末（169 万人）下滑6.51%。公司主动清虚代理人队伍，持续加强基础管理，关注质态提升，稳步推进队伍高质量发展，为后续业务发展积累动能。

    　　3）三季度利率上行叠加权益市场回暖，投资收益稳步增长截至2020 年9 月末，公司投资资产3.88 万亿元，较年初增长8.5%；总投资收益1469.53 亿元，同比增长9.27%，净投资收益1227.23 亿元，同比增长7.7%。

    　　2020 年前三季度，公司总投资收益率为5.36%，同比下降0.36 个百分点，环比上升0.02 个百分点；净投资收益率为4.47%，同比下降0.36 个百分点，环比上升0.18个百分点。三季度公司把握利率上行窗口加大长久期利率债配置力度，围绕市场波动灵活控制公开市场权益品种敞口，优化内部结构，适度兑现收益。受利率上行以及权益市场回暖影响，Q3 公司投资收益持续增长。Q3 公司实现投资收益（含公允价值变动损益）571.28 亿元，同比增长24.42%，环比增加3.5%。

    　　3.估值及投资建议

    　　公司新单保费稳步增长，新业务价值增长好于同业。公司将重心转移到2021年开门红，开门红布局早，代理人队伍基础夯实，产能释放，为负债端增长奠定基础。宏观经济复苏趋势确立，长端收益率大概率高位震荡，利好公司投资端表现。

    　　我们持续看好公司未来发展前景，结合公司基本面和股价弹性，维持“推荐”评级，预测2020-2021 年每股内含价值为38.09/43.51 元，对应2020-2021 年PEV 为1.29X/1.13 X。

    　　4.风险提示

    　　保费增长不及预期的风险。