天士力(600535):业绩符合预期 工业板块转暖

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:屠炜颖/邹朋 日期:2020-10-29

  1-3Q20 业绩符合我们预期

      天士力公布1-3Q20 业绩:2020 年前三季度,公司营业收入113.9亿元,同比下滑19.2%,主要因2020 年8 月起天士营销不再纳入合并报表范围;归母净利润11.0 亿元,同比下滑2.8%,对应每股盈利0.73 元,业绩符合我们预期。

      发展趋势

      单三季度工业板块转暖。2020 年前三季度,公司医药工业收入44.8亿元,同比降2.0%,其中单三季度工业收入同比增18.0%(vs. 1Q、2Q 同比分别降16.5%及2.8%),恢复情况良好。中药板块收入30.6亿元(同比-4.1%),我们预计主要受到产品纳入医保降价影响;生物药板块收入1.3 亿元(同比-35.6%),主要因普佑克执行新的医保谈判价格并对渠道库存价格补差,致销售额同比大幅下滑,但销量同比明显增长(+58.1%);化学制剂收入12.5 亿元(同比+8.6%);化学原料药收入5,483 万元(同比+31.6%);医药商业收入68.1 亿元(同比-28.1%),主要受到天士营销剥离的影响。

      毛利水平略有下滑,资产负债率优化。2020 年前三季度,公司工业板块毛利率73.9%(同比-1.9ppt),其中心脑血管系列毛利率同比下降3.3ppt,抗肿瘤系列毛利率同比提升6.9ppt;商业板块毛利率9.7%(同比-0.1ppt)。1-3Q20 公司经营性现金流11.3 亿元(同比-10.3%),主要因为天士营销股权处置完成后应收票据托收和贴现降低。同时,天士营销剥离后公司资产负债率由2019 年末的50.6%下降至3Q20 的26.7%,资本结构有所优化。

      进一步聚焦工业板块。随着今年8 月公司完成天士营销股权交割、子公司天士力生物正式提交科创板上市申请,我们认为公司未来有望轻装上阵,进一步聚焦核心战略,积极推进现代中药、生物药、化学药协同发展的创新战略转型。公司重点围绕心脑血管、消化代谢、抗肿瘤领域进行覆盖全生命周期的产品布局,不断丰富梯队化产品组合,截止1H20 管线内共有78 项产品在研,其中21 项已进入临床II 期或III 期研究,生物药核心产品普佑克的新适应症拓展和临床试验进展顺利。

      盈利预测与估值

      考虑到疫情影响减弱、公司单季度业绩逐渐向好,我们上调2020/21 年EPS 预测16%/16%至0.67/0.72 元,分别对应同比增长1.0%和7.0%,当前收盘价对应2020/21 年P/E 为25.8x/24.2x。维持中性评级。考虑到近期板块估值调整,暂时维持目标价人民币17.3 元,对应2020/21 年P/E 为25.9x/24.2x,有0.1%上行空间。

      风险

      带量采购降价的不确定性;新药研发及上市进度低于预期