厦门象屿(600057):收入快速增长 套保拖累盈利

类别:公司 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:沈晓峰/袁钉 日期:2020-10-29

  收入快速增长,重申“买入”

      1Q-3Q20,公司实现收入2693.6 亿元,同比增长33.8%;归母净利为9.3亿元,同比增长12.8%。3Q20,宏观经济回暖带动大宗需求,我们维持公司20/21/22 年EPS 预测0.58/0.69/0.80 元;以20 年为基准,分别给予象道物流28.0X PE,象屿农产18.0X PE,供应链业务9.1X PE,分部估值合7.67 元/股,重申“买入”评级。

      宏观经济持续回暖,修复大宗供应链悲观预期

      当下大宗供应链仍是资金驱动,轻资产服务为探索方向。市场化程度高的地方国企兼具资金和机制优势,我们预计未来五年行业业务量复合增速15%。1Q/2Q/3Q20,全国GDP 同比-6.8%/+3.2%/+4.9%,呈现逐季修复态势;公司借助国企资源优势,持续扩张大宗市场份额。3Q20,公司实现收入1061.7 亿元,同比增长40.2%;毛利率为1.8%,同比下降0.9pct,剔除口径因素后(管理费用中物流成本计入营业成本)我们估算毛利率略有增长;大宗价格上行致套保亏损3.2 亿元(3Q19 亏损0.8 亿元);归母净利为2.7 亿元,同比增长1.4%。

      象屿农产和象道物流有望逐步修复

      3Q20,玉米价格上涨致农产业务期货损失,但库存升值将于分销环节兑现(利润期限错配);考虑粮食供应链安全因素,我们预计国储量价将趋于稳定。2020 年,公司大幅扩大种植面积,以分享粮价上涨收益。公铁联运符合产业趋势(降低物流成本)和政策思路(环保+运输结构调整),也是少数能够孕育百亿美金巨头的物流子赛道,我们继续关注象道经营修复进展。

      维持盈利预测,重申“买入”

      3Q20,宏观经济回暖带动公司大宗供应链业务表现,但象屿农产和象道物流盈利仍受抑制,我们维持公司20/21/22 年EPS 预测0.58/0.69/0.80 元。

      可比物流/供应链企业对应20 年Wind 一致预期PE 中值27.3/8.9X;公司整合价值持续兑现,估值应当优于同业。以20 年为基准,我们给予象道物流28.0X PE(较物流企业溢价2%),象屿农产18.0X PE(较物流企业折价34%),供应链业务9.1X PE(较供应链企业溢价2%),分部估值合7.67元/股(前值:7.67-8.66 元),重申“买入”评级。

      风险提示:大宗品价格大幅下降、多元化管理风险、临储政策风险、供应链业务操作风险。