药石科技(300725)：发货波动致Q3业绩环比降速 2020年全年高增长可期

　　事件

    　　公司发布2020年三季报，20Q1-3实现收入7.25亿、归母净利润1.42亿、扣非归母净利润1.35亿、经营性净现金流1.72亿元，分别同比增长56%，21%，21%，1989%；实现EPS 0.98元，业绩符合预期。

    　　点评：

    　　20Q3发货波动，可比净利率提升。20Q1-Q3单季度收入同比+21%.+108%.+53%，归母净利润同比-16%，+65%，+14%，扣非净利润同比-19%，+67%.+16%，Q3业绩环比降速，原因在于19Q3基数较高、发货季度波动、实验室产能瓶颈等因素。利润增速更低，原因在于股权激励费用（20Q1-3约3700万元，19年同期没有）和汇率因素（20Q1-3汇兑损失822万元，19年同期为收益491万元，另有对收入影响），考虑人民币兑美元汇率波动情况，我们推测20Q1-3汇率对收入影响可以忽略，但19Q1-3汇率对收入有正向贡献。保守推算不考虑汇率对收入影响）。

    　　剔除股权激励费用和汇兑损益因素，考虑税盾后，20Q1-3可比净利润同比增长61%，高于收入增速，即可比净利率提升，20Q1-3毛利率为45.90%，相比20H1高0.84pp.主要是毛利率较低的大体量订单发货较少，也印证了收入数据。

    　　存货同比+72%，2020年确定性高增长。19年公司业绩压力较大：18年Loxo大单导致高基数；四个子公司浙江晖石、药捷安康、药建康科、安纳康（新药平台）亏损；新增股权激励费用。但我们看到诸多因素在不同程度改善，后续业绩有望持续高增长：Loxo-292项目已经商业化；浙江晖石19年亏损约1900万，20H1已经实现盈利，并且公司公告和晖石的2020年关联交易金额从2亿上调到3亿，20H1已实现1.9亿元，表明晖石运营情况超预期；药捷安康已经就自研创新药TT-01025与LGChem完成全球授权许可协议，将获得首付款以及开发和商业化里程碑付款，总计3.5亿美元，另外还将获得未来产品的销售提成；药建康科已经向FDA申报第一个ANDA：安纳康即将开展合作。截至2020年9月底，公司存货3.46亿元，同比+72%随着后续陆续发货，2020年业绩确定性高增长。

    　　公司正处业續放量周期，分子砌块远期延伸价值可期，公司成立于2006年，真正开始运营是从2008年开始，至今仅12年。公司的业务大多从研发最早期介入，而一般创新药研发周期在10-15年，时至今日，药石仅有来自Agios和Loxo两个商业化阶段项目，且Agios项目是完成2期临床后就直接申请上市。虽然公司可能因发货周期导致业绩季度波动，但可以预计，后续即将有更多的客户项目进入临床3期和商业化阶段，推动公司业绩在未来3-5年保持较高增长中枢。另外，作为化药研发的痛点所在，分子砌块库远期延伸价值显著，安纳康新药平台应运而生，标志着药石正从服务客户向培育客户转变，此举大大降低了me-better，FIC创新的门槛，将拓展药石的目标客户群，尤其是国内传统药企。

    　　盈利预测、估值与评级：公司作为分子砌块龙头，随着客户管线推进，业绩将持续较高增长。考虑新增股权激励费用、汇率影响，我们下调公司20-22年EPS预测为1.39/2.15/3.17元（原为1.48/2.27/3.28元），分别同比增长33%6/55%6/48%，现价对应20-22年PE为100/65/44倍，维持""买入'评级。

    　　风险提示：

    　　疫情反复；企业研发投入不及预期；竞争加剧。