古井贡酒(000596)2020年三季报点评：中秋动销顺畅 业绩环比改善明显

一、事件概述

    10 月28 日公司发布2020 年三季报，报告期内实现营收80.69 亿元，同比-1.63%；实现归母净利润15.38 亿元，同比-11.71%，基本EPS 为3.05 元。折合Q3 单季度公司实现营收/归母净利润25.5/5.13 亿元，同比分别+15.13%/+3.94%。

    二、分析与判断

    中秋动销顺畅，业绩逐季改善趋势明显

    收入端，公司中秋动销较为顺畅，Q3 收入增速转正并达到+15.13%的高增速水平，符合我们此前逐季改善的判断。回款方面，判断Q3 完成全年25%左右的回款目标难度不大，预计前三季度完成全年回款任务的80%左右。尽管2021 年春节时间较晚，但Q4 回款压力不大，全年报表收入端增速有望恢复正增长。利润端，Q3 销售费用率较高，显示动销恢复正常后公司全力抢占市场，虽然短期影响利润增速，但利好长期发展。截至前三季度末，公司合同负债余额为8.47 亿元，同比-4.82%。

    毛利率同比上行，销售费用率大幅上行显示公司抢占市场意图明显前三季度公司销售毛利率为75.98%，同比-0.32ppt（Q3 为75.52%，同比+0.33ppt）。

    Q3 毛利率同比上行显示公司动销已基本恢复正常，以古8/古20 为核心的产品高端化策略正持续推进。前三季度公司整体期间费用率为34.95%，同比-0.05ppt（Q3 为33.70%，同比+1.28ppt）。其中销售费用率29.33%，同比-0.08ppt（Q3 为29.37%，同比+3.54ppt），原因是公司在中秋旺季加大投入，抢占核心市场、推动终端动销及渠道库存去化。管理费用率7.04%，同比+1.46ppt（Q3 为6.75%，同比-0.26ppt）原因是职工工资薪酬调整。研发费用率0.30%，同比-0.01ppt（Q3 为0.36%，同比-0.14ppt）；财务费用率-1.72%，同比-1.42ppt（Q3 为-2.78%，同比-1.85ppt），原因是利息收入增加。

    疫情影响逐步消退，公司持续提升产品结构并积极抢占市场今年疫情发生后，公司支持经销商、监督产品体系等措施完成了维护经销商体系及价盘稳定的目标。中秋动销期，婚宴等宴席消费场景快速恢复，宴请数量同比有所提高，公司通过加大销售费用投入快速抢占市场。

    产品结构优化方面，目前公司的核心单品仍然是古8/古20，预计未来将继续加大古20 的扶持力度。长期看，公司仍将打造以古8/古16/古20 为核心的单品矩阵，安徽及周边市场的消费升级仍然将支撑公司核心产品的价格带逐步上移。。

    三、投资建议

    根据前三季度经营情况，我们调整盈利预测。预计20-22 年收入为107.24/130.84/152.03 亿元，同比+3.0%/+22.0%/+16.2%；归母净利润19.94/25.81/31.78 亿元，同比-4.9%/+29.4%/+23.1%，折合EPS 为3.96/5.12/6.31 元，对应PE 为58/45/36 倍。目前公司估值高于白酒行业44 倍左右的估值水平，考虑到公司在华中地区的市场地位和长期发展的确定性，维持“推荐”评级。

    四、风险提示

    疫情及经济下滑拖累需求，业绩释放节奏不及预期，食品安全问题等。