固德威(688390)：优质组串式逆变器企业 业绩持续高增

　　优质组串式逆变器企业，业绩同比高增。公司发布2020 年三季报，报告期内实现营收10.41 亿元，同比增长44.96%，其中Q3 营收为4.53 亿元，同比增长53.6%；实现归母净利润1.96 亿元，同比增长158.9%，超出招股说明书披露的1.83 亿的预计值，其中Q3 归母为0.79 亿元，同比增长97.5%；实现扣非归母净利润1.8 亿元，同比增长149.03%；EPS 为2.98 元/股，同比增长159.13%；ROE 为37.99%，同比增长17.06pcts。

    　　组串式逆变器需求有望持续高增。固德威的单相组串式逆变器主要用于户用市场，2019 年营收占比达到34%；三相逆变器主要用于工商业分布式项目和部分地面电站，2019 年营收占比达到44%。近年来随着国内户用光伏装机增长以及德国、美国、澳大利亚等国家大力鼓励民众安装屋顶光伏，组串式逆变器需求持续高增且未来随着BIPV 的快速发展需求有望进一步释放。

    　　公司市占率有望进一步提升。近年来公司大力开拓海外市场，根据招股说明书的信息，2017-2019 年公司境外营收从2.51 亿元上升至6.26 亿元，占总营收的比重从23.9%提升至66.4%。分区域来看，公司海外逆变器出货约有40%集中在澳大利亚、荷兰等高毛利国家，这些国家对于逆变器的价格容忍度较高，产品毛利率在50%左右，相比国内毛利率高出20pcts 左右。目前公司IPO 募投项目计划在印度、日本、美国三个国家建设区域营销中心，未来随着营销渠道的逐步搭建公司有望进一步开拓海外市场，公司市占率后续存在进一步提升可能，产品的盈利能力也有望随着海外市场营收占比的持续提升而进一步改善。

    　　储能市场前景广阔，储能逆变器业绩有望持续高增。随着光伏新能源利用的日益普及，光伏发电的波动性特征以及企业调峰调频成本考虑，未来光伏发电将越来越多的配备储能设备，光伏储能逆变器将成为行业的重要发展方向之一。根据招股说明书信息，公司于2015 年推出ES 系列单相光伏储能混合逆变器后不断丰富产品品类，近年来储能逆变器出货量和营收持续高增，其中2019 年公司实现储能逆变器销量1.47 万台，同比增长132.2%，户用储能逆变器出货量全球市场排名第一位，市场占有率为15%，实现营收1.08 亿元，同比增长147.8%。未来随着储能市场的快速发展，公司储能逆变器业绩有望保持高增状态。

    　　投资建议：维持公司买入-A 投资评级。我们预计公司2020 年-2022 年营收分别为13.56、19.34 和25.86 亿元；归母净利润分别为2.75、4.35 和6.33亿元。维持公司买入-A 的投资评级。

    　　风险提示：光伏装机不及预期、项目投产进度不及预期、逆变器价格超预期下跌等。