新化股份(603867)：Q3业绩符合预期 关注公司长期成长

　　异丙醇价格回落，Q3业绩符合预期。2020年前三季度，公司实现收入16.84亿元，同比增长27.39%，实现净母净利润1.56亿元，同比增长45.50%。各具体业务方面，前三季度，脂肪胺销量7.54 万吨，同比增长11.93%，实现收入7.58亿元，同比增长2749%；有机溶剂销量623万吨，同比下降12.16%，实现收入5.71亿元，同比增长42.96%；香料香精销量8626 吨，同比增长52.52%，实现收入2.62亿元，同比增长35.44%。2020年第三季度单季实现收入6.15亿元，同比增长63.22%，环比下降14.30%；Q3单季实现归母净利润3230万元，同比增长36.24%，环比下降68.91%。Q3单季业绩同比大幅增长的原因是各业务销量同比都有明显增长，环比下降的原因是异丙醇价格在三季度大幅下滑。各具体业务方面，Q3单季，脂肪胺销量2.41万吨，同比增长15.19%，环比下降12.33%，实现收入2.63亿元，同比增长47.85%，环比下降5.94%|；有机溶剂销量2.42 万吨，同比增长9.26%，环比下降14.59%，实现收入1.98亿元，同比增长47.66%，环比下降33.88%；香料香精销量3649吨，同比增长423.34%，环比增长8.13%，实现收入1.14亿元，同比增长481.61%，环比增长7.97%。前三季度毛利率20.60%，同比下滑2.36PCT；销售费用859万元，同比减少83.84%，主要是运输费用计入成本所致；管理费用9580万元，同比增长17.40%；研发费用5085万元，同比增长15.66%；财务费用1035 万元，同比增长63.66%。前三季度经营活动产生的现金流量净额1.45亿元；三季度单季经营活动产生的现金流量净额5726万元。

    　　公司Q3单季收入环比下降14.30%，但利润环比下降了68.91%，主要是异丙醇价格在下行时，原料丙酮价格还处于高位，导致利润环比下降较大，当前异丙醇价格已经平稳，预计4季度利润不会受到高价原料的影响；此外，当前丙酮法异丙醇利润接近于零，异丙醇价格已经见底，除非丙酮价格继续大跌，异丙醇很难再下行，而公司江苏基地复产后，丙烯法异丙醇工艺仍　　能有较高利润；未来公司亮点主要是成长性，异丙醇利润当前位于历史低点，将来会以上行为主。

    　　口投建超7万吨合成香料，权益产能提升至原有10倍。公司原有香料产能为控股子公司馨瑞香料的1.6万吨，公司控股51%，权益产能8160吨；公司10月20日公告，全资子公司宁夏新化投建74，650吨香料，建设完成后公司香料权益产能将达到8.28万吨，为原有产能10倍。宁夏新化74，650吨香料项目投资金额12.78亿元，项目分二期建设，--期项目建设期24个月，二期建设期24个月。公司通过与奇华顿合资的馨瑞香料，在国内香料行业占据重要的一席之地，馨瑞香料近80%产能主要供给奇华顿，供给其他客户的产能有限；在香料领域，公司长期积累了丰富的技术和客户资源，预计宁夏项目的建设和产能释放会比较顺利，未来公司将成为国内香料行业的龙头企业之一。

    　　推出股权激励，提升管理层及骨干持股比例。公司为员工集体持股企业，管理层持股比例低，董事长持股比例仅10.55%，10月20日，公司推出股权激励方案，此次股权激励主要面向公司管理人员及技术骨干、业务骨干，授予权益总计282万股，其中，股票期权192万份，限制性股票90万股，占公司总股本1.4亿股的2.01%。

    　　江苏基地8月全部恢复生产，多个项目共同推进长期成长.公司江苏基地受19年响水爆炸影响被迫停产，江苏基地的馨瑞香料于20年4月开始恢复生产，江苏新化于20年8月开始恢复生产。馨瑞香料一期产能4000吨，二期产能1.2万吨，二期产能上半年随着馨瑞香料的复产一并投入使用。募投项目中，规划了2000吨新型无卤有机阻燃剂、2万吨电子级双氧水与8000吨电子級氨水，2000 吨阻燃剂和电子级双氧水（一期）1万吨都已投入试生产，公司选择磷系阻燃剂和湿电子化学品，都是在原有产业链上的延伸。另外，募投项目中的4万吨1年合成氨新型煤气化项目将有助于降低生产成本，子公司新化综服的5.81万吨1年废酸、1.16万吨1年废碱、1万吨/年废有机溶剂资源化综合利用迁建项目将提升公司废酸废碱处理能力，也将提升公司盈利水平。再加上此次公告的在宁夏投建74，650吨香料，长期看，多个高端项目的投放将推动公司不断成长，公司当前处于成长初期。

    　　维持“强烈推荐-A”投资评级。公司经营稳健，业绩增长快估值低，长期成长性被低估。预计公司2020-2022年实现收入23.39亿、27.26亿和29.58亿，归母净利润分别为2.01亿、2.82 亿和3.71亿，PE分别为19.0倍、13.6倍和10.3倍，维持“强烈推荐_A"投资评级。

    　　风险提示：原材料价格波动及市场风险、环保政策及安全风险、新项目投建低于预期的风险。