宝钛股份(600456):价格大幅下跌 盈利大幅增长

类别:公司 机构:招商证券股份有限公司 研究员:刘文平/马晓晴/刘伟洁 日期:2020-10-29

  10月27日,宝钛股份发布三季度报告,公司1-3季度实现归母净利润2.4亿.

      元,增长42%(市场预期全年3.15亿元);扣非归母净利润2.22亿元,同比增长40%。三季度单季度盈利9900万元,同比67%,扣非9100万元,同比57%。公司业绩增长加速。

      推测公司军品收入占比提升致母公司毛利率大幅提升。公司总收入32亿元,略有下降。公司钛产品产销量1.4万吨,同比下降19%。产量大幅下降,收入基本持平(三季度单季度下降6%),推测跟公司的军品产销量占比提升有关。尽管海锦钛价格大幅下降,公司整体毛利率仍在提升,反映出公司高端产品(军品)的占比可能在迅速提升。因公司订单饱满,军品一定程度上挤压民品;军品加工难度远高于民品,在产能变化不大的情况下,军品增加会致使公司产量下滑。但军品盈利能力远高于民品,因此公司盈利大幅改善。

      公司钛加工材产能集中在母公司,2020年母公司Q3收入9.68亿,成本6.98亿,毛利率28%;去年同期毛利率仅13.9%。今年Q1毛利率18%,Q2毛利率22%,毛利率环比持续提升。公司应收账款较年初大幅增长51%,也从侧面验证了公司的军品增长情况(军品账期较长)。

      海锦钛价格触底,公司后续业绩改善空间较大。海锦钛价格二季度以来累计大幅下跌31%(8 万元/吨到5.5万元/吨),子公司宝钛华神2019年海锦钛产量9133吨,价格下跌对海绵钛盈利造成较大负面影响。公司民品产量占比较高(70%左右),生产周期短,受海綿钛价格下跌负面影响较大。尽管军品价格相对稳定,但军品生产周期较长,价格下跌带来的盈利增长在二、三季度未能充分反馈到报表中,预计四季度会有更多所体现。当前海锦钛价格触底,若后续启动上涨,会给公司带来盈利较大正面影响。

      研发费用和减值大幅增长。1-3 季度研发费用9684万元,较去年同期增长3755万元(63%),三季度单季度研发费用达到4100万元,环比提升1100万元。研发费用增长为公司长期发展铺路,但短期侵蚀了公司一部分利润。减值损失增长。1-3季度资产减值损失4300万元,信用减持3400万元,合计7700万元。资产减值损失推测和海绵钛价格在第二和第三季度大幅下跌有关,海绵钛价已经触底回升,预计存货对公司的盈利逐渐恢复正面影响。

      应收款项余额增加导致按预期信用损失计提的坏账损失增加(军品增长,账期较长),体现出公司财务政策较为谨慎。

      尽管公司研发费用增量和减值计提合计1.15亿元,但公司1-3季度业绩仍大幅增长,体现出公司实质盈利能力的大幅提升。

      长期增长潜力大。公司是我国军 工钛产品的核心供应商,多项产品几乎为独家供应,不可取代。预计2024年之前的高速发展主要跟军工产品的快速放量有关。2024 年之后预计我国大飞机放量,以及公司供应波音空客的销量提升,这些因素仍能维系公司高端产品继续高速增长。公司已经通过了美国波音公司、法国宇航公司、空中客车公司、英国罗罗公司、欧洲宇航工业协会和美国RMI 等多家国际知名公司的质量体系和产品认证,囊括了进入世界航空航天等高端应用领域所有的通行证。

      产能弹性较大。因需求增加较快,目前军工材料公司的最核心问题不是订单,而是产能,产能瓶颈成为材料公司业绩释放的障碍。锻机需要提前一年下订单,新招聘人员需要1-2年才能成为熟手。宝钛股份可通过减少民品产量而释放军品产能,员工人数众多(3746 人)劳动力资源较为充裕,公司产能弹性较大,从而业绩向上的弹性较大。

      盈利预测与估值:收入增长稳定,利润仍有提升空间。据测算,预计公司2020年至2022年净利润分别为3.5亿元、5.5亿元、8.4亿元,eps分别为0.81元、1.28元、1.94元,对应PE分别为39.2倍、25.0倍、16.4倍。给予强烈推荐评级。

      风险提示:下游需求不及预期、公司项目发展不及预期、原创料价格波动等。