珀莱雅(603605)：产品升级提升盈利弹性 Q3业绩表现超预期

　　2020年前三季度公司实现营收22.91亿元，同比增长10.14%，实现归母净利润2.85亿元，同比增长18.74%，实现扣非归母净利润2.88亿元，同比增长21.14%。2020Q3公司收入、归母净利润、扣非归母净利润同比增速分别为20.53%、59.43%、57.19%，利润增速超市场预期。

    　　Q3单季度公司收入同比增长21%，坚持产品技术升级以及营销创新，品牌势能逐渐加强，明星单品战略取得了阶段性成功。1）分品牌：Q3珀莱雅品牌收入恢复增长，收入占比80%+；跨境代理品牌收入占比5%-10%，彩棠通过与头部主播合作销量快速放大，推动彩妆品类快速增长。2）分渠道：Q3线上收入同比增40%左右，收入占比超过60%；经销商出于为双十一备货考虑线下Q3单季度收入同比增速转正。3）分品类看，护肤类产品收入同比增长4%，收入占比达77%；彩妆类产品收入同比增长255%，收入占比达14.6%；洁肤类产品收入同比增长60%，收入占比达8.4%。

    　　产品升级毛利率提升&严格控费，Q3单季度利润率提升2.71pct，净利润同比增长59%，表现超预期。Q3 公司毛利率同比提升4.04pct至64.49%，主要受产品升级推动（护肤品类中，去年同期低毛利率的面膜类产品占比较高，今年高毛利率的精华类产品占比提升；彩妆品类中，印彩巴哈粉底液线上直营销售同比增长较快，且新增彩棠品牌相对原彩妆类产品售价较高）。费用率同比下降1.97pct至46.48%，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率同比变动幅度分别为0.35pct.-2.57pct.-0.04pct.0.29pct.影响利润的其他因素包括，Q3信用减值损失达2130亿元，较去年同期增加2100万元+；资产减值损失414万元，较去年同期增加236万元。

    　　现金流及存货处于正常范围：1）2020年前三季度公司经营活动现金流为2.07亿元，同比增长185%。其中Q3单季度经营活动净现金流为1.7亿元，同比增长29%。

    　　2）Q3末公司存货规模达3.67亿元，较年初净增0.53亿元，主要原因为跨境新代理品牌铺货&电商备货所致。3）Q3末公司应收账款及其他应收款规模合计达2.74亿元，较年初增长286%。

    　　盈利预测及投资建议：维持公司盈利预测，预计2020年-2022年每股收益分别为2.35元、2.90元、3.53元，对应2021PE54X.着眼未来中长期发展维度，我们认为公司在产品力打造/营销创新1渠道控制/管理机制等多方面具有前瞻性战略布局视角，未来有望通过强化主品牌竞争力的同时，通过投资&代理的方式完善美妆生态圈层，实现可持续快速增长。维持“强烈推荐A”评级。

    　　风险提示：受国内宏观经济影响，化妆品需求增速放缓的风险。