奥福环保(688021)：业绩同比大增毛利率上涨 产能放量未来可期

　　事件

    　　公司于10 月26 日晚发布三季报，2020 前三季度公司实现营收2.24 亿元，同比增长15.27%；实现归母净利0.63 亿元，同比增长62.30%；实现扣非后归母净利0.59 亿元，同比增长59.43%；实现加权平均ROE 7.28，同比减少4.14 个百分点。

    　　简评

    　　业绩同比大增毛利率上涨

    　　公司三季报业绩对应Q3 单季营收0.74 亿元，同比增长16.85%，环比下滑6.64%；单季净利0.21 亿元，同比增长331.37%，环比下滑7.23%；单季扣非净利0.20 亿元，同比增长370.03%，环比增长3.81%。从报表来看，同比角度：①营收规模扩大，毛利率上升24.7 个百分点，毛利润同比增加2167 万元；②期间费用、税金及附加合计增加628 万元；③各项收益及损失合计增加215万元；④营业外收支合计减少35 万元；⑤所得税同比增加173万元。上述五项合计对归母净利同比增幅贡献为1546 万元，与实际增幅1576 万元相比基本相符。环比角度：①营收规模微减，毛利率上升3.4 个百分点，毛利润环比减少26 万元；②期间费用、税金及附加合计减少72 万元；③各项收益及损失合计增加182万元；④营业外收支合计减少241 万元；⑤所得税环比增加178万元。上述五项合计对归母净利环比贡献为-191 万元，与实际变动-160 万元相比基本相符。公司归母净利的同比变动主要由毛利增加所致。前三季度受海外疫情影响，公司出口同比下降较多。

    　　公司毛利率上升主要系国六产品单价较高及疫情期间公司享受燃气价格优惠。公司投资收益同比增长725%，主要系投资理财实现收益所致。期间费用方面，前三季度研发费用同比增长48%，主要系研发费用增加所致；财务费用同比减少49%，主要系公司贷款利息减少、利息收入增加所致。现金流方面，经营活动产生的现金流量净额同比增长30%，主要系公司销售商品、提供劳务收到的现金增加等原因所致。经营活动产生的现金流量净额同比减少1150%，主要系公司募集资金投资项目投入及对暂时闲置募集资金进行现金管理所致。筹资活动产生的现金流量净额同比增长1234%，主要系借款增加所致。

    　　客户拓展持续进行，已具备国六载体批量供货能力报告期内公司具备了国六排放标准燃气机、柴油机、汽油机尾气后处理系统用堇青石质蜂窝陶瓷载体（DFP、ACT-DPF、GPF、SCR、DOC、TWC、ASC）批量供货能力。同时为不断优化DPF 产品种类，公司已完成碳化硅质DPF中试，碳化硅质DPF产品各项技术指标已达到国际先进水平。客户拓展方面，截至2020H1公司已通过11 家主机厂28 种机型样件测试，其中已获取中国重汽、上柴动力、玉柴动力、云内动力等主机厂燃气机、柴油机、汽油机多项型式检验公告并批量供货，实现了销售收入稳定增长。

    　　深耕蜂窝陶瓷技术，产品供应国际知名厂商

    　　蜂窝陶瓷系列产品为公司的主要产品，2019 年公司蜂窝陶瓷载体的收入达到2.24 亿元，占比84%。公司专注于蜂窝陶瓷技术的研发与应用，已经准备了适用国六标准的柴油车、汽油车、船机等全系列、多规格的蜂窝陶瓷载体。公司掌握有“堇青石材料结构及结晶控制技术”和“高性能蜂窝陶瓷载体制备工艺技术”等四项关键核心技术，先后参与了国家“863 计划”和“国家重点研发计划”中的关键课题。公司的DPF产品在国六标准出台之前就达到了国际先进水平，并成功拓展海外市场；SCR载体2018 年在我国商用货车市场的占有率达到9.49%。公司蜂窝陶瓷载体的产能、产量、和销量近三年来不断攀升，产销量也呈逐年上升态势，节能蓄热体的产能及产销量整体呈下降趋势，主要原因是公司根据发展战略，将生产经营重心放在蜂窝陶瓷载体上，以及将部分节能蓄热体生产设备转为生产载体产品。经过多年的开发和积累，公司适合国四、国五和国六标准的蜂窝陶瓷载体，直接供应优美科、庄信万丰、巴斯夫、重汽橡塑、威孚环保、贵研催化等国内外主要催化剂厂商，并成功进入中国重汽、上柴动力、潍柴动力、玉柴动力、云内动力、康明斯、戴姆勒等国内外知名整车或主机厂商的供应商名录。同时，公司在不断优化堇青石质蜂窝陶瓷载体中的DFP产品，2020 年中报报告期间，公司已完成碳化硅质DPF中试，碳化硅质DPF产品各项技术指标已达到国际先进水平。

    　　积极布局VOCs行业，业务调整有所下滑

    　　公司积极布局VOCs废气处理领域，VOCs废气处理设备先于国家工业源大气污染排放标准而达到技术成熟并具备生产条件。采用节能蓄热体作为核心部件的VOCs废气处理蓄热燃烧及蓄热催化燃烧设备被环保部、科技部评定为先进技术。工业企业环保监管力度加大带来的VOCs废气处理设备市场需求爆发，为公司收入及净利润提供了新的增长点，公司已成功布局石化、化学、环保、汽车制造、医药等行业，成为中石化、中石油、索通发展、深圳信立泰药业和通裕重工等众多知名企业的VOCs废气处理设备供应商。随着国家对VOCs监管治理力度的不断加大，公司未来也将迎来新的发展机遇。公司2019 年VOCs废气处理设备2019 年营收占比15%，下降了8 个百分点，产销量同比均减少36.36%，主要系VOCs废气处理设备业务项目执行周期较长且对资金需求较大，为优先保障公司蜂窝陶瓷载体国六业务以及海外市场的进一步发展，公司适当放缓了VOCs废气处理设备业务的发展速度。

    　　成功拓宽海外市场，产品海外批量销售

    　　公司积极拓宽海外市场，在国外的商用货车新车、后市场及船机载体等领域，与国外厂商建立广泛合作并开始进行批量销售，确保了公司海外销售业务的稳定持续发展。公司近两年突破了DPF技术难点，研制出的DPF产品成功拓展海外市场。公司海外直销的蜂窝陶瓷载体产品客户主要是为汽车尾气后处理系统后市场提供产品和服务的公司及船机厂商等，目前主要以DPF和船机载体为主，主要客户包括AP、Skyline、HCC、Roadwarrior等厂商，产品远销美国、加拿大、韩国、芬兰、印度等国家，2019 年度境外销售收入达0.51 亿元，同比大涨124.49%。

    　　募投项目顺利进行，产能放量未来可期

    　　国务院、环保部相继出台了多项关于大气污染治理的政策，随着我国各类机动车排放标准趋严，以及全球范围内对大气污染的重视，未来蜂窝陶瓷载体市场有良好的前景。我国轻型商用货车、重型商用货车国六排放标准将分别于2020 年和2021 年全面实施，预计到2025 年，我国商用车和乘用车蜂窝陶瓷市场规模将达到26010万升，市场规模达到100 亿元。公司IPO募集资金总额5.23 亿元，主要用于“年产400 万升DPF载体山东基地项目”和“年产200 万升DOC、160 万升TWC、200 万升GPF载体生产项目”等项目。据公司披露，“年产400 万升DPF载体山东基地项目” 已建完 60%-70%；“年产200 万升DOC、160 万升TWC、200 万升GPF载体生产项目”主体建筑已完工，部分设备已安装完毕；“山东生产基地汽车蜂窝陶瓷载体自动化技改项目”及“技术研发中心建设项目”目前正在建设中。此外，重庆项目扩产一期规划已完成并施工，产能预期很快增加。预计2022 年公司产能将由目前1,450-1,500 万升/年增长至2,800-3,000 万升/年。面对最新的国六排放标准，公司DPF、DOC以及TWC等产品积极投产，有助于进一步优化公司产品系列，扩大蜂窝陶瓷产品产能，公司产品市占率有望进一步提升。

    　　预计公司2020、2021 年归母净利分别为0.85、1.29 亿元，对应PE 50、33X，维持增持评级。

    　　风险提示：核心竞争力风险、经营风险、行业风险、宏观环境风险。