上海家化(600315)2020年三季报点评：Q3利润端表现亮眼 电商调整优化推动良性发展

　　收入端受会计准则调整影响，利润端Q3 表现亮眼公司前三季度营收53.62 亿元，同比-6.51%，取得归母净利润3.12 亿元，同比-42.25%，剔除资产处置及投资收益影响后，扣非归母净利润同比-27.34%。单Q3 看，营收同比-7.45%，剔除调整会计准则影响后，同口径营收预计-2.54%左右；归母净利润看，单Q3 同比+33.37%，增速年内首次转正，较Q2 的-69.52%明显改善，与公允价值变动等非经因素有关，剔除Q3 扣非归母净利润同比-5.5%，降幅环比收窄61pct。

    　　电商渠道调整优化带来良性发展，新兴品牌稳健高增长分渠道看，前三季度线上营收预计同增超20%，其中特渠预计增长15%，电商渠道7-8 月受暂停部分高费率超头直播等结构性调整影响而同比下滑，但9 月完成直播矩阵的搭建后取得明显恢复性增长，带动线上渠道收入占比达到38%。线下渠道方面季度环比有所改善，其中CS 渠道Q3 已出现恢复性增长。分品牌看，新兴品牌稳健高增长，玉泽前三季度预计取得400%增长，Q3 增速超过100%，家安预计前三季度取得35%增速，双妹取得近90%的增长。而佰草集/高夫前三季度仍有下跌，一方面两者线下占比较高，同时品牌自身也在调整阶段。

    　　多因素带来销售费用率提升，整体现金流状况向好公司前三季度毛利率61.50%，同口径+1.8pct 左右，销售费用率同比+3.11pct，与业务结构调整后部分管理费用调入、百货渠道费用刚性及下半年营销投入增加有关。营运方面，存货周转天数因双十一提前备货等因素而同比上升16 天；经营性现金流净额同比-14.72%，主要与去年收到动迁款有关，剔除后比上升4.39%，整体现金流状况向好。

    　　风险提示：疫情出现反复；电商增速不达预期；新品推进不达预期

    　　投资建议：日化龙头韧性凸显，机制改善促长期发展，维持“买入”

    　　全年来看，公司将继续坚持以品牌创新和渠道进阶为基本点，对品类结构进行优化调整，并结合市场需求加大新兴品牌推广力度，同时在渠道上提升线上运营能力并继续加大线下新零售变革。随着股权激励推出后公司机制优化的逐步落地，公司中长期仍具备较大业绩弹性。

    　　我们维持公司20-22 年EPS 分别为0.58/0.77/1.11，对应 PE 为65.5/49.9/34.4 倍，维持中长期“买入”评级。