德赛西威(002920)：归母净利润超预期 现金流预示Q4高景气

　　投资要点：

    　　公司发布三季报：Q3 单季度实现收入17.02 亿元，同比+33.51%；归母净利润8875 万元，同比+119%；扣非后归母净利润1.2 亿元，同比+928%。

    　　公司Q3 单季度收入符合预期，归母净利润超预期。此前我们预计公司Q3 单季度实现收入17 亿元，同比+33%，归母净利润4926 万元，同比+22%；其中4900 万是包含了FichaQ3 单季度公允价值变动损益（-4073 万元）后的值，如果不考虑Ficha 股价波动则归母净利润为9000 万元。实际Q3 单季度归母净利润（考虑Ficha 公允价值变动损益）为8875 万元，不考虑Ficha 股价波动的归母净利润为1.29 亿元。综上，公司Q3 单季度收入符合预期，归母净利润超预期。

    　　毛利率改善高于我们预期，是净利润超预期主要原因；研发费用稳中有升但慢于收入增长，验证我们此前提到的2020 年研发费用率下行净利率上行短期逻辑，公司智能驾驶业务进入变现期。公司Q3 单季度毛利率24.10%，环比提升0.37%，去年同期24.14%；此前我们预计公司Q3 单季度毛利率为22%~23%。公司Q3 单季度研发费用同比+11.31%，研发费用率10.94%，去年同期13.12%；前三季度研发费用4.86 亿元，同比+4.76%，研发费用率11.30%，去年同期13.07%——验证我们此前在深度报告《德赛西威：业绩即将反转的超级强势股》中所提及的“经过两年持续大力投入，2020 年公司智能驾驶业务进入变现期，研发人数不再大幅扩张，研发费用总体将和去年同期持平，从而使得净利率提升”逻辑。

    　　Q3 单季度收入增长加速，一部分源于车市整体表现不错，另一部分源于西威三大中长期成长逻辑持续兑现。根据我们对西威配套车系销量的跟踪，第三季度西威配套车型销量为168 万辆（备注：如果一个车型同时搭载西威2 个产品，则计算该车型时销量乘以2），同比+29%。根据乘联会数据，2020 年7 月、8 月、9 月中国狭义乘用车销量同比增长7.9%、9.0%、7.5%；西威海外收入主要来源于日本马自达，2020Q3 日本马自达销量同比+3.5%——公司所在的国内外市场同比均有所改善。另外公司收入明显好于车市，主要是因为公司自2019Q4 以来，三大中长期成长逻辑在持续兑现（老产品市占率提升+液晶仪表+智能驾驶），吉利、长安、比亚迪等新项目逐渐量产，贡献明显业绩增量，持续体现了公司极强的α属性。

    　　Q3 单季度经营性现金流为负，主要因原材料采购明显高于回款现金流增速所致，预示Q4单季度更高景气度。前三季度“销售商品提供劳务收到的现金”同比+19%，“购买商品接受劳务支付的现金”同比+28%；而公司前三季度收入+21%，营业成本+21%。前三季度回款现金流与收入匹配，但是购买原材料的现金流增速明显高于营业成本增速，说明公司加大原材料备货，可以推测公司Q4 单季度量产项目较多，预示Q4 单季度更高景气度。

    　　维持盈利预测和“买入”评级。我们维持2020 年、2021 年、2022 年盈利预测不变，预计EPS 分别为0.94 元、1.46 元、1.87 元，对应PE 分别为69 倍/44 倍/35 倍，维持“买入”评级。