关键假设表调整与交流精粹(2020年11月)-展望2021：地产与制造业是携手并进还是趋势分化？

　　本期投资提示：

    　　2020 年10 月26 日，申万宏源研究所召开了体系协同的2020 年11 月月度观点交流会。在2020年即将收官之际，本次月度会将讨论重点聚焦于2021 年景气展望及节奏的判断，在总量与行业的交流与碰撞之下预期差得以浮现：“三道红线”之下2021 年地产投资韧性如何 近期消费数据回暖可持续性又该如何看待 哪些行业能够突破基数效应带来的2021 年前高后低增速走势 本次交流的亮点与各领域主要观点如下：

    　　【国内经济：2021 年三驾马车对于国内经济拉动预计呈现消费>投资>出口格局，消费成为经济复苏接力棒，但地产投资在2021 年是否能够保持韧性成为最大分歧】宏观分析师预期2021 年社零、固定资产投资和出口增速分别为17.7%、8.0%和5.5%，对应2021 年GDP 增速预计为9.0%。国内严格的疫情防控措施基本避免了消费需求相较于原有路径向下漂移的风险，预计从今年4 季度开始商品消费将回到潜在增速，服务消费则有望在明年2-3 季度恢复到正常水平，今年恢复步伐缓慢的消费有望成为明年拉动经济的主要动能。但固定资产投资中的地产投资分项在本次月度会成为了引起了激烈讨论：总量领域来看，宏观分析师认为“三道红线”遏制了部分房企想要弯道超车的冲动，但不会抑制通过预售获得资金回流的模式，今年较强的地产销售将对明年的地产投资和购地形成支撑，对于2020 和2021 年的地产投资增速预期分别为6.0%和7.2%。债券分析师则基于近期开始边际弱化的地产的月度指标，对于2021 年保持相对谨慎态度。策略分析师也提示，当前市场对于“内循环、双循环”背景下房地产政策趋势性收紧存在一定担忧。行业领域来看，地产投资预期同样存分歧，地产分析师认为“三道红线”的推广将会导致行业竞争格局固化，激进拿地和加杠杆现象的减少将带来土地购置增速的回落，从而对2021 年的地产投资增速形成一定拖累，预计2021 年地产投资增速在3-4%左右。而建筑分析师则认为，从产业链角度来看，大的建筑企业融资成本较低，且具备意愿和能力通过加杠杆方式缓解地产公司的一部分压力，从而对地产投资形成一定支撑。

    　　【全球经济：海外经济回到“潜在产出水平”或需等到2022 年，海外货币宽松为我国腾出操作空间】

    　　宏观分析师预期2020 和2021 年全球GDP 增速分别为-4.0%与4.5%，两年复合增速在0 附近，明显低于“潜在产出水平”。考虑到海外工业生产回复节奏缓慢，且发达国家中受疫情冲击较大的服务消费占比更高，海外经济修复的验证时点可能要等到2022 年；宏观杠杆率方面，美国央行大幅扩表使得2020 年美国宏观杠杆率上行约30 个百分点，从而导致2019 年杠杆率相近的中美两国差距拉大，也给我国腾出了较大的操作空间。

    　　【景气节奏：基数效应主导下，前高后低成为2021 年宏观经济主旋律，哪些行业有望突破这一规律 】

    　　策略分析师指出，2021 年在绝大部分经济指标都呈现前高后低特征的背景下，如何定位真实的经济周期与行业景气是当前需要思考的核心问题，此时那些景气度有望维持在较高水平甚至有所上行的行业尤其值得重视。从行业分析师对于2021 年的景气节奏展望来看，以下行业的景气趋势值得重点关注：1、游戏。疫情导致一季度行业高增，2-3 季度线上娱乐时长回落但游戏行业中期增长动能仍在，竞争格局上从尾部出清推进到腰部洗牌，精品化、渗透率提升和新品类扩充趋势下游戏行业2021 年下半年增速有望高于上半年。2、电气设备。国家电网董事长近期在接受新华社采访时表示：预计“十四五”期间电网及相关产业投资将超过6 万亿元。考虑到2021 年为“十四五”开局之年，明年下半年很可能将是“十四五”电网投资落地、增速换挡上行的重要起点，特高压、充电桩、数字新基建等子领域值得重点关注。3、电商。疫情利好实物商品网上零售保持较高增长，零售分析师预计2021年四个季度网络购物市场规模增速分别为15%/14%/13%/12%，增速韧性显著强于大部分行业。此外，出境游、澳门博彩等行业同样具备有望出现底部反转，带来明年各季度增速拾级而上的可能。

    　　【制造业投资周期：中下游投资复苏将是本轮主导，5G、专用设备、电气设备、云计算、乳制品、半导体行业值得重点关注】宏观分析师认为，与上游供给侧改革相关行业驱动的2018 年制造业投资景气上行阶段相比，本轮制造业投资的复苏主要来自中下游行业的贡献。债券分析师指出，只要下游盈利持续修复，制造业投资复苏韧性较强。从行业层面来看，通信分析师认为2020 年仅仅是5G 的元年，作为“十四五”规划的重要内容，2021 年5G 投资规模大概率会进一步上行，预计2020 和2021年三大运营商资本开支增速分别为12.5%和15.0%，同时5G 应用端（工业互联网、智能制造）会是后面几年比较重要的方向。机械分析师提示工程机械行业景气度已经走到中后阶段，行业景气度可能在2021 年1 季度出现高点，而专用设备中的锂电设备和汽车设备类公司则有望迎来景气周期上行。

    　　此外，食品饮料行业中的乳制品、计算机行业相关的云计算、电子行业相关的半导体以及前文讨论的电网投资相关的电气设备也均为2021 年各自领域投资的上行驱动力。