罗欣药业(002793):探讨仿创升级下公司的合理价值

类别:公司 机构:浙商证券股份有限公司 研究员:孙建 日期:2020-10-28

  投资要点

      投资建议

      我们认为,罗欣药业作为消化道用药龙头、呼吸领域领先、仿创协同的综合仿制药公司,创新药LXI-15028 有望从2022 年起贡献业绩,部分对冲集采可能带来的业绩影响;近3 年公司在产品、产能和渠道方面开展多元合作,基本面改善向上,业绩增长的持续性和发展空间有望超预期,首次覆盖给予“增持”评级。

      市场认知分歧:存量集采后,增量什么时候来 能有多少

      市场的认知:①有增量、有创新,但对新品种的销售空间存在分歧;②消化道领域存量大品种(如注射用兰索拉唑)验证了公司在消化科的销售能力,但集采背景下存量品种流标、降价的风险难以把握。

      预期差的焦点源于:存量品种集采后,创新品种的增量能否填补空缺 公司在创新药业务之外的产品、产能和渠道合作模式探索,中长期会为公司带来哪些变化

      我们的认知①:P-CAB 品种的理论空间,可以更乐观国内消化道溃疡和胃食管返流病潜在用药空间大(预估在1000-1500 亿元)、用药结构持续改善(从PPI 转向P-CAB),P-CAB 有足够大的增量空间。参考日本P-CAB 沃诺拉赞上市后快速放量情况,我们预期国内P-CAB 市场天花板较高。

      我们的认知②:分品种量化集采风险&机遇,没有被Price-in 的是催化剂我们建议结合品种具体分析:注射用兰索拉唑集采的确可能存在业绩压力,但从竞争格局、量价关系的角度分析,注射用艾司奥美拉唑钠、注射用雷贝拉唑钠等品种有可能带来业绩增量,部分对冲其他品种的负面影响。

      哪些风险已经被Price-in 我们认为目前估值(PE-TTM 在25 倍左右)已经反映了2021-2022 年集采预期对业绩增长的影响。

      哪些没有被市场充分Price-in 因素值得被重视 我们认为,公司基本面进入过渡向上的阶段(业绩持续性预期、创新药管线价值和成都吸入制剂业务长期发展潜力值得重点关注)。

      我们的认知③:业绩增长持续性和长期空间看,2021-2022 年是新起点2022 年起LXI-15028 有望贡献业绩,部分对冲集采可能带来的负面影响;2021-2022 年公司主要品种陆续进入全国集采,此后仿制药品种有望进入平稳增长通道,随着LXI-15028 销售额爬坡、普卡那肽临床三期顺利推进及合作引进项目陆续开展,公司的收入结构、产品组合有望再次调整,站在仿创升级的新起点。

      盈利预测及估值

      我们预计公司2020-2022 年EPS 分别为0.45、0.52 和0.61 元/股,2020 年10 月27 日收盘价对应2020 年28 倍PE,略高于可比公司平均PE 估值。我们结合相对估值法和DCF 法对存量PPI 品种和创新药品种进行估值,目标市值在200-260 亿元:参考可比公司估值,给予存量仿制药业务25-30 倍PE;DCF 法下,2020 年LXI-15028 只包含EE 和NERD 适应症,现值在40-50 亿;保守估计普卡那肽折现价值在5-10 亿;此外,综合考虑公司在抗肿瘤领域的创新药管线、成都吸入制剂业务推进和产品拓展的空间,首次覆盖给予“增持”评级。

      催化剂

      创新药临床与上市出现新进展;公司合作引入新产品贡献业绩增量;集采中标价格降幅较低。

      风险提示

      集采流标的风险;主要品种集采价格降幅过高的风险;主要创新药品种研发/临床失败风险;厂区建设及客户审计速度低于预期的风险。