九阳股份(002242)2020年三季报点评：收入保持较快增长 盈利能力略显压力

　　事件：

    　　九阳股份发布2020 年三季报，2020Q1~3 实现营业收入70.8 亿元，同比+13%，实现归母净利润6.4 亿元，同比+4.2%。其中2020Q3 实现营业收入25.2 亿元，同比+22%，归母净利润2.3 亿元，同比+6.8%，扣非归母净利2.1 亿元，同比+1.9%。

    　　收入符合预期，净利润略低于预期。

    　　点评：

    　　收入分析：内销增速略有回落，关联交易出口超预期2020Q3 收入同比增长22%，保持了较快增长，拆解来看：

    　　1）九阳品牌内销同比+12%左右，其中线上同比增速回落至25%左右，线下同比下滑20%左右。从淘数据跟踪来看，2020 年7~9 月九阳品牌线上零售额分别同比+21%、+20%、+45%。

    　　2）单季关联出口3 亿，同比增长2 亿元，拉动整体收入10%左右同比增长。三季度起九阳为SharkNinja 研发的Foodi 系列新品开始大批量出货，为四季度的促销季做准备。

    　　3）尚科宁家中国实现收入4200 万（19Q3 收入2000 万），增量较为有限，前三季度累计收入1.77 亿元。从奥维数据跟踪来看，2020Q3 鲨客品牌线上零售额中80%依然来自拖把品类，其他品类未能快速放量。

    　　盈利分析：线上竞争压力和出口订单使盈利能力承压2020Q3 公司毛利率同比-4.0pct 至28.4%，销售费用率同比-1.8pct 至11.6%，毛销差有所下降，主要有如下原因：

    　　1） 发力线上渠道成为共识和唯一的选择，因此今年线上竞争更为激烈，尤其是电饭煲、破壁机等增长压力较大的传统品类，导致公司内销盈利能力同比下降。

    　　2） 盈利能力相对较低的关联交易出口金额增长较快占比有所上升，拉低整体盈利能力。

    　　除了销售费用率同比-1.8pct 外，2020Q3 管理/研发/财务费用率分别同比-1.1pct/-0.5pct/+0.2pct，出差减少使得管理费用率下降较为明显，期间费用率同比有所下降。最终主要因为毛销差的下降，2020Q3 公司净利率同比-1.3pct 至9.0%。2020Q3 公司实现经营性现金流净额3.1 亿元，和净利润基本匹配。

    　　经营展望：组织活力持续释放，有望挖掘更多增长点预计20Q4 公司收入增速会环比提升：1）公司调增全年关联交易出口金额至7 亿元，对应20Q4 约3 亿元收入，同比+2.8 亿元；2）从零售趋势来看，内销线上和线下增速预计均环比提升；3）尚科宁家中国增速预计环比提升。

    　　在小家电新消费的背景下，拥有创新基因，并在线上拥有系统性优势的九阳如鱼得水，并积极探索线下新零售模式，有望在多个品类上实现突破，发掘出更多新增长点。若这些新增长点落地较快，业绩存在超预期的可能。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　面对疫情带来的机遇和挑战，公司较好地把握住了线上渠道的增长机遇，出口订单开始加速交付，20Q3 收入实现20%+增长，但盈利能力略低于预期。我们认为公司全年实现双位数增长的确定性较高，20Q4 销售增速和盈利能力环比提升是大概率事件，期待公司进一步激发组织创新能力，挖掘更多增长点。小幅下调2020-22年EPS 预测为1.20/1.38/1.58 元（前次预测为1.26/1.45/1.64 元），对应PE 为37/33/28 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示： 1、线上需求景气度快速回落；2、关联交易出口低于预期。