深信服(300454)2020Q3三季报点评：营收持续增长 研发投入加大短期压制利润

　　一、事件概述

    　　公司于10 月26 日晚发布公告，2020 年前三季度实现营业收入32.44 亿元，同比增长16.22%；实现归母净利润6925 万元，同比下滑77.86%。其中第三季度单季实现营收15亿元，同比增长21.68%；单季实现归母净利润1.91 亿元，同比下降20.73%。

    　　二、分析与判断

    　　三季度营收维持高增长态势，费用投入加大影响盈利能力三季度营收同比增长21.7%，期间费用提升5.08pct。公司三季度继续延续Q2 的良好恢复态势，Q3 单季营收15 亿元同比增长21.7%，环比提升32.14%，基本符合历史表现。

    　　另一方面，公司前三季度归母净利润合计0.69 亿元同比下滑77.86%，与营收增长出现背离，主要原因在于费用投入力度并未因疫情冲击而放缓。公司的研发费用10.35 亿元同比增长31.98%，考虑到公司的定增项目需要先使用自有资金推进，因此研发投入进一步加大；管理费率6.3%同比提升1.76pct，主要源自股份支付费用的提升。

    　　四季度是网络安全行业传统旺季，预收款环比继续提升四季度营收占比通常在36%以上，预收款环比提升26.74%印证需求向好。网络安全行业季节性较为明显，从公司的单季度营收变化上看，四季度营收占比通常在36%-40%，而成本端主要为员工薪酬相对固定，因此短期的投入加大会对业绩造成压力。公司Q3合同负债5.12 亿元，环比提升26.74%，印证渠道端积极备货。

    　　网络安全行业景气度提升，关注等保2.0 推进及相关法律出台等保2.0、重磅法律持续推进，网安景气度有望回升。受到疫情冲击的影响，上半年网络安全行业受到较大冲击。我们认为随着等保2.0 持续推进以及《个人隐私法》、《数据安全法》等重磅政策的出台，网络安全行业有望迎来较大转变，以数据为核心、以主动防御为思路的新网络安全将为行业带来新的增长动力。

    　　三、投资建议

    　　预计公司2020-2022 年营业收入分别为59.82/81.69/107.85 亿元，归母净利润分别为8.68/11.68/13.16 亿元，对应PE 分别为92.5/68.7/61 倍，目前可比公司奇安信、安恒信息在Wind 一致预期下2020 年平均13.3 倍的PS 值，与公司13.4 倍的PS 值相若，公司目前估值相对合理，但考虑到目前网络安全、云计算行业高速成长性，并且公司自身具备的强大竞争力。维持“推荐”评级。

    　　四、风险提示

    　　企业IT 投入不及预期；行业竞争加剧致毛利率下滑；公司研发成果不及预期