安井食品(603345):行业景气度不减 业绩再超预期

类别:公司 机构:安信证券股份有限公司 研究员:苏铖/徐哲琪 日期:2020-10-27

事件:Q1-Q3 收入44.85 亿元,同比增28.39%,归母净利3.79 亿元,同比增59.17%,其中Q3 收入/归母净利增40.99%/63.26%。收入与利润均超市场预期,经测算,若剔除股权激励摊销费用的影响,利润增速超过90%。

    行业景气度不减,锁鲜装放量+产能释放+提价效应,Q3 收入增速超预期。1)疫情加速消费者教育,Q3 以来行业景气度不减(草根调研某大型商超系统目前速冻食品增速仍超30%);2)去年9 月安井推出面向C 端的锁鲜装产品,并匹配以BC 商超渠道重点招商,今年渠道扩张+新品推广工作加速推进,2020 年锁鲜装销售额预计超5 亿元;3)新招商动销佳,Q3 虽然商超渠道降速,但是经销渠道显著提速(Q2/Q3收入增速16.9%/39%),Q2/Q3 净招经销商151/71 位贡献显著;4)前期投产的工厂产能爬坡,河南工厂(6 万吨)于今年初投产,产能释放保障销量增长;5)去年9月始公司提价,以及今年Q3 供不应求,适当缩减促销力度。另Q2 公司销售商品、提供劳务收到的现金增49%(高于收入增速),表明部分Q2 收入在Q3 确认。

    旺季+餐饮恢复,Q4 收入增速向好:1)截至9 月底,合同负债4.51 亿元,环比增2.87 亿元;2)Q4 本身也是火锅料旺季,预计锁鲜装进一步发力;3)Q3 区域快速扩张态势维持(Q3 新招商侧重于华南、西南等弱势、潜力较大的市场),Q4 有望受益;4)疫情后餐饮恢复良好,公司B 端逻辑强势修复。

    毛利率提升贡献盈利弹性,费用率小幅增加。Q3 毛利率26.46%,同比增2.56pct,主要系高毛利率的锁鲜装占比提升、以及提价;销售费用率小幅增加0.20pct,与公司加速区域扩张与新品推广,费用投放适度加大有关,表现了公司对外的狼性;管理费用率上行主要系股权激励摊销费用增加。

    产能有序扩张,招商同步进行,全国化布局加强。目前公司包括在建拥有8 大生产基地,销地产降低物流成本,并且提升市场反应速度,随着公司渠道开拓能力增强、市场运作经验充足,产能满产速度加快,形成生产-销售的正循环,正如2020年以来,随着河南工厂投产,华北地区(河南工厂辐射)收入增速Q2/Q3 连续增40%以上,成为第二大收入规模的地区,经销商数量增加41 个至116 个,公司拥有在建湖北、四川、华南等工厂,保障收入增长。

    竞争优势突出,前景看好。安井的优势在于产品力、渠道服务力以及成本控制力;锁鲜装精准投放于C 端,高质中价极具性价比,迎合C 端火锅料爆发与消费升级趋势,并配合以强渠道推力,实现快速放量;B 端拥有长期积累的渠道资源、以及扎实、狼性的渠道服务力,长期受益于餐饮行业增长+餐饮供应链渗透率提升。

    投资建议:预计公司2020-2022 年EPS 2.48、3.28、4.31 元,维持“买入-A”评级。

    风险提示:成本上行超预期影响公司盈利能力;行业竞争加剧。