光威复材(300699):Q3归母净利润同比增长28.81% 碳纤维业务持续向好

类别:创业板 机构:安信证券股份有限公司 研究员:冯福章/张傲/张汪强/孟瞳媚 日期:2020-10-27

事件:公司发布2020 年三季报,前三季度实现收入(16.03 亿元,+22.49%),实现归母净利润(5.24 亿元,+18.06%);单三季度实现收入(5.98 亿元,+26.61%),归母净利润(1.73 亿元,+28.81%)。

    碳纤维业务不断向好,前三季度军品订单履行率83.13%公司军民业务齐头并进,前三季度收入利润均实现稳健增长,其中碳纤维及织物业务收入同比增长约43%。根据三季报,公司前三季度军品合同执行率达83.13%,对应收入7.22 亿元(扣除增值税后),单Q3 履行率为29.76%,相较Q1、Q2 履行率28.96%及24.45%有所提升,参考2019 年全年执行率86.24%,对应收入6.95 亿元(扣除增值税后)。若Q4 仍延续Q3 趋势,预计在公司力争安全连续生产工作推动下,2020 年订单履行率或将提高,且考虑到“十四五”期间航空航天重点装备进入上量阶段,预计公司军品纤维业务将继续保持稳定增长态势。

    Q3 增速更进一步,全年业绩增速有望继续保持。公司Q1-Q3 归母净利润增速分别为8.20%、18.70%、28.75%,呈现逐步向好态势,预计主要因军品纤维交付量较去年同期所有增加、碳梁业务受海外疫情影响有所好转以及预浸料和复材板块不断优化客户结构并向高端复材领域拓展所致,展望全年有望继续保持良好增长趋势。

    毛利率提升显著,净利率基本持平。公司Q3 毛利率同比提升4.88pct 至48.97%,或因毛利率较高军品同比提升且复材与预浸料业务盈利能力改善所致;Q3 净利率小幅提升0.49pct 至28.85%,净利率提升较少主要因1)因新产品研发投入增加带动研发费用同比增长36.70%;2)应收账款无追索权保理减少及军品业务增加导致计提坏账准备增加,从而带动其他收益减少35.59%;3)军品退税及科研经费结转当期损益减少35.59%,考虑到退税流程较为繁琐,时间跨度较长,且军品退税为经常性损益,长期看不影响公司的经营和盈利能力。

    预付账款大幅增长,现金流同比下滑。因业务规模扩大导致采购额增加,公司预付账款较期初增加135.33%,同时公司合同负债较期初增加30.77%,均反映下游需求旺盛,公司正积极备产备货组织生产;固定资产较期初增长57.43%,主要因高强高模型碳纤维产业化募投项目转固所致。受前三季度购买商品现金支出同比增加以及应收账款无追索权保理同比减少,经营性现金流较期初下滑70.44%。

    国产军用碳纤维龙头,有望保持稳定增长态势公司军品碳纤维涵盖T300H、T800H、M40J 等产品,仍是主要利润来源。其中,湿法T300H 稳定供货十余年,等同性验证工作正常推进,将进一步打开产能空间;根据年报,湿纺T800H 在某型号首飞预示一条龙项目取得标志性进展,已实现小批量,但因涉及多个型号,与资产有关的递延收益尚不能确认。考虑到航空产业链仍保持较高景气度,以沈飞为代表三代机列装加速、新机型上量节奏快、复材占比提高,预计订单仍将保持稳健增长态势,而碳纤维作为重资产行业、标准化产品,规模效应突出,在军品价格目前仍稳定的情况下,盈利能力或持续提升。

    关注干喷湿纺和大丝束等低成本民品项目投产情况,打开长期成长空间公司2000 吨/年12K T700S/T800S 碳纤维募投项目预计年底投产,此前已通过试验线,并积极推动T700/T800/T1000 等碳纤维产品在工业与高端装备上的应用并取得成果,为后续募投项目投产和产能消化奠定坚实基础,预计2021年伴随产能爬坡,市场销售或将覆盖成本费用,有望形成新业绩增长点。此外,包头大丝束项目已竞得土地使用权,将加快项目建设,由于包头电价仅0.26 元,低于威海0.6-0.7 元,成本端有较大节省空间;公司是国内领先碳纤维应用单位,仅碳粱业务2018 年消耗碳纤维4600 余吨,目前其大丝束纤维以国外采购居多,若自产纤维能满足需求则有助降低成本的同时亦有利拓展民品碳纤维业务布局。

    先进复合材料制品长期看或成为新业绩增长点公司募投项目先进复合材料研发中心已建设完成并验收结项,基地内目前包括无人机方向和高铁部件方向在内的复合材料应用研发工作,如中航工业直升机所AV500 无人机,预计建成后可生产涵盖航空航天、有轨交通等领域的150 多种碳纤维复合材料制品,随着复材中心建成和设备的陆续投入使用,或将为公司打造新业务增长极。

    投资建议:公司既是国内碳纤维生产的龙头企业,已形成产品系列化发展,并且依托风电碳梁生产及航空、轨交等复材研发,也是国内领先的碳纤维应用企业。军品仍是主要利润来源,依托航空高景气T300 稳健增长,关注T800 等高性能产品跟随型号定型列装带来的业绩弹性;民品重点关注低成本化拓展,干喷湿纺T700S 量产或将带来业绩增量,大丝束则有助于不断拓展应用市场并降低自身采购成本。预计公司2020-2022 年的净利润分别为6.30、7.78、9.56亿元,对应估值分别为58、47、38 倍,维持“买入-A”评级。

    风险提示:军品新产品开发验证风险;价格下滑风险;安全生产风险