三人行(605168)：新老客同时发力驱动业绩高速增长

　　事件：公司发布2020 年三季度业绩报告，公司在2020 年前三季度实现营收18.37 亿元，同比增长66.4%，实现归母净利润1.83 亿元，同比增长121.77%，经营现金流净额（CFO）为净流出3.17 亿元，EPS 为3.07 元/股，同比增长93.08%。

    　　点评：

    2020Q3 业绩翻倍增长，新增汽车互联网新客。公司在2020 年前三季度实现营收18.37 亿元，同比增长66.4%，实现归母净利润1.83 亿元，同比增长121.77%，业绩翻倍增长一方面系伊利、中国移动等核心客户在互联网媒体的广告投放金额大幅提升。2020 年新冠疫情对广告营销行业产生了深远的影响，客户更加偏向于转化率高的互联网媒体传播形式，公司持续提升创意和品牌策划能力，准确把握媒体格局的变化形势和最新的市场营销热点，为客户提供更有效的品牌曝光和产品营销内容投放。伊利、中国移动等核心客户通过公司在字节跳动、腾讯、新浪微博等互联网媒体的投放金额大幅提升，推动公司营业收入和利润规模快速增长。另一方面，公司凭借大客户服务经验，大力拓展汽车互联网等行业的头部客户，新增一汽大众、一汽奔腾、快手等客户为公司带来增量收入。

    盈利质量进一步提升，持续验证公司大客户大营销战略的优越性。2020Q1-Q3 公司毛利率为16.39%，较2019 年同期下降1.24pct，主要因为今年新拓客户订单量提升，刚开始的毛利率较低。销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为4%/1.42%/0.1%，较2019 年同期下降2.89pct/0.6pct/0pct，费用率在有效管控下进一步下降，净利率大幅提升，持续验证了公司大客户大营销战略的优越性。此外，5G 时代核心客户运营商为公司带来增量机会，运营商资本开支从2019 年开始进入上升轨道，2020 年是5G 建设和铺设较为重要的一年，我们预计运营商的支出预算包括营销预算将较往年有所提升，与三大运营商有密切合作的营销公司将受益于这部分增量业务。

    核心高管股权激励方案彰显公司经营信心。此前公司发布对两位核心高管的股权激励方案，将股东利益、公司利益与核心团队个人利益绑定，并且设立业绩对赌目标：2020-2022 年净利润分别不低于3.5/5/7 亿元，按照2020 年最低目标3.5亿元的净利润计算可得2020 年利润增速高达80%以上，2021-2022 年增速均在40%以上，我们看好公司未来的业绩确定性和管理层优秀的经营能力。

    盈利预测与投资评级：我们预计公司2020-2022 年营业收入为31 亿元、46.5 亿元、65.1 亿元，同比增加90%、50%、40%，基于2020 年Q1-Q3 业绩表现优秀，我们上调公司净利润预测，2020-2022 年归母净利润分别为3.58 亿元、5.36亿元、7.43 亿元，同比增加85.11%、49.59%、38.58%，摊薄EPS 分别为每股5.19 元、7.76 元、10.76 元，对应2020年10 月23 日收盘价（每股240.18 元）动态PE 分别为46 倍、31 倍、22 倍，维持“买入”评级。

    风险因素： 经济形势严峻的风险；新客拓展不达预期的风险；核心客户业绩规模不达预期的风险。