思源电气(002028)：三季报符合预期 全年业绩高预增

事件：公司2020 年三季报披露Q1-Q3 实现营业收入50.7 亿元，同比增长20.6%；实现归母净利润8.3 亿元，同比增长103%，在业绩预告范围之内。其中，Q3 实现营业收入21.4 亿元，同比增长19.3%，实现归母净利润3.7 亿元，同比增长70.4%。

    根据公告，预计2020 年Q1~Q4 净利润9~12 亿元，同比增长61.4%~115.2%。

    公司业绩高增长，毛利率持续上行： Q3 公司毛利率34.7%，环比提升0.5pct。主要受益于核心GIS 产品放量、国网招标价格中枢上行。长期来看，公司将受益于国内加大基建投入的内循环，海外疫情恢复后的EPC 项目招标。在目前的产品结构下，加上未来在电力电子、GIS 保护和直流断路器等市场的突破，预计公司未来5年收入规模有望增长至200 亿元。

    总体费用率下降，财务费用有所上升： Q3 公司销售费用、管理费用、研发投入分别为1.6 亿元、0.3 亿元、0.8 亿元，环比分别-16.7%、-36.7%、-1.2%；财务费用0.3 亿元，大幅上升主要由于汇率变化导致。Q1-Q3 公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为8.0%、1.9%、4.7%、0.34%，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率同比分别-2.7pct、-1.2pct、-0.9pct，财务费用+0.4pct。

    存货控制良好，应收账款有所增长，经营活动现金净流入：Q3 末公司存货18.8 亿元，较上季度基本持平；公司应收票据及应收账款分别为6.4 亿元和32.1 亿元，较上季度分别增加1.7 亿元和2.1 亿元。公司Q3 季度经营活动、投资活动、筹资活动现金流量净额分别为1.9 亿元、-2.2 亿元、-0.14 亿元。海外项目回款正常，公司披露的重大日常经营合同Olkaria II 期220kV 与132kV 电站改造与新建项目，合同金额9950 万元，截止9 月底该合同应收账款累计回款98%。

    投资建议：预计公司2020 年-2022 年归母净利润分别为11.3 亿元、14.3 亿元、17.4亿元，对应PE 分别为13 倍、11 倍、9 倍，维持“买入-A”的投资评级。

    风险提示：电网投资不及预期；海外工程进度不及预期；新业务拓展不及预期。