晨会纪要

　　客户观点反馈

    　　客户表示，受流动性收紧预期及蚂蚁上市分流资金的影响，市场情绪普遍保守，关注标的性价比，同时聚焦科技，大金融，白酒等成长性兼具确定性的板块。

    　　总量观点

    　　【民生宏观】10月流动性观察

    　　（解运亮，分析师 S0100519040001，18911895931）9月超储率大约在1.5%-1.6%之间。总准备金率=法定准备金和超额准备金余额/准备金缴存范围，以此来计算9月我国总准备金率大约11.1%左右。而超储率=总准备金率-法定准备金率，其中法定准备金率根据央行官方披露5月份之后大约为9.4%（加权），因此9月我国超储率大约在1.5%-1.6%之间，相较8月有所改善，流动性偏紧的问题有所缓解。

    　　四季度结构性存款仍需压降2.5万亿元。根据监管要求，银行体系内结构性存款要在2020年9月30日前压降至年初规模，并在年底前逐步压降至年初规模的三分之二。5个月以来结构性存款被压降了3万亿元左右，据此测算，预计四季度结构性存款仍要压降2.5万亿元。未来几个月银行体系内存款可能继续存在分流现象，中小银行可能继续面临存款荒问题。

    　　易行长金融街论坛讲话释放了四点信号。一、货币政策应更多考虑与潜在产出相匹配；二、四季度银行将为实体让利4000亿元左右；三、要保持正常的、向上倾斜的债券收益率曲线；四、随着名义GDP增速逐渐恢复，明年宏观杠杆率将会更稳一些。

    　　风险提示：经济恢复不及预期、实体去杠杆超预期、财政支出不及预期等。

    　　个股观点

    　　【民生环保公用】华宏科技(002645)：Q3单季度盈利同比+108%，汽车拆解运营放量值得期待

    　　（杨任重，分析师 S0100520070001， 13120659816）公司今日发布2020 年三季报，前三季度实现收入22.7 亿元，同比+34%，实现归母净利润1.66 亿元，同比+11%。

    　　下游需求回暖带动Q3 收入激增，增长逻辑由设备向运营转变。公司Q3 单季度实现收入10.7 亿元，同比+91%，实现归母净利润9100 万元，同比+108%，较中报改善明显。除鑫泰科技并表影响外，疫情影响减弱后下游废钢及汽车拆解行业恢复正常运营，带动公司利润提升。随着废钢价格波动的稳定，运营商进入良性竞争状态，5 月起废钢设备行业景气度持续回升。Q3 公司北京华宏土地达到预定可使用状态，子公司中物博汽车拆解业务后续有望充分受北京市年初的汽车报废补贴政策，运营端的快速放量值得期待。

    　　运营业务占比提升致毛利率略有下滑，未来有望充分受益拆解政策红利。公司前三季度实现综合毛利率16.3%，净利率7.4%，同比-4.7%和-1.6%，主要系设备毛利略有下滑同时低毛利的运营业务占比提升。前三季度销售/管理/财务费用率同比-1.4%、-0.8%以及+0.4%，主要系疫情下严控相关开支以及鑫泰科技并表的影响。

    　　其他收益占比环比中报有所提升，主要系再生资源装备财政补助收入。公司高值废旧产品资源化利用系统集成应用解决方案在三季度获得验收，后续具备为汽车拆解企业提供成套设备解决方案的能力，有望充分受益拆解新政的落地。

    　　南方稀土合作6 万吨废稀土利用项目值得期待，有望与拆解形成良好协同。公司年内完成对稀土回收利用领域细分龙头鑫泰科技的收购，此前公告与龙南政府、南方稀土签署《年处理6 万吨磁材废料综合利用项目框架协议》，我们测算该项目落地后鑫泰科技稀土氧化物产能规模有望翻倍，弹性可观。汽车EPS 转向系统、电机中含有大量钕铁硼磁材，对于稀土回收利用领域的布局有望提升公司汽车拆解业务的价值量，从而通过增加产出、减少中间环节的方式打造在该领域的竞争优势。

    　　【民生石化】恒逸石化（000703）2020年三季报点评报告：毛利率提升、文莱项目投产，净利同比增38%

    　　（杨侃，分析师 S0100516120001，18611567286）公司2020 年10 月26 日发布2020 年三季报，2020 年营收613 亿元，同比下降1.4%，归母净利30.6 亿元，同比增长38%，归母扣非净利27.5 亿，同比增长45%。

    　　毛利率提升及文莱项目投产，净利同比增长38%。公司前三季度综合毛利率9.81%，与半年报相比提升了0.21 个百分点。前三季度销售和管理费用分别为4.7亿，5.4 亿，同比分别增长53%，35%，主要是文莱炼化项目投产导致的销售活动相关费用增加，职工薪酬和财产保险费增加。财务费用14.8 亿，同比增长183%，主要是融资规模扩大，利息费用增加所致。

    　　产业链一体化优势和规模优势打造公司牢固护城河。公司是全球领先的炼化化纤一体化企业，原油加工能力800 万吨/年，已披露拟新增1400 万吨/年；参控股PTA产能1350 万吨/年，已投拟新增600 万吨/年； CPL 产能40 万吨/年；聚酯纤维产能635 万吨/年；聚酯瓶片产能150 万吨/年，已投拟新增50 万吨/年。

    　　产业链一体化优势：公司一体化产业链上、中、下游原料自给自足，增强抵御经营波动风险的能力。文莱炼化二期项目建成投产后，将新增“乙烯-丙烯-聚丙烯”

    　　产业链，有利于提升文莱炼化一体化项目集约化、规模化和一体化水平。

    　　规模优势：公司参控股PTA 产能占2019 年全国有效产能的28%，参控股聚酯产能占2019 年全国聚酯有效产能13%。规模优势促进了生产装置运行及产品质量的稳定性、生产效率的提高，并极大地降低了单位投资成本及单位能耗，产品单位制造成本在同行业中具有显著优势；同时规模化采购让公司具备较强的议价能力，获得优势价格节省采购成本。

    　　公司持续受益聚酯产业链集中度提升和产业链利润下移。据公司公告，国内PX产能占全球份额从2018 年底的27.4%提升至2019 年底的36.7%，预计2020 年国内PX 进口依存度将大幅降低。PTA 在2020 年将会有一轮集中的产能释放，预计新增产能1100 万吨。2020 年PTA 的产量增速将超过聚酯， PTA 将进入供应宽松格局。聚酯纤维自2017 年开始产能增速即稳步下降，预计在2020 年产量增速将滑落到5%左右。我们判断随着上游原材料供给宽松，产业链的利润将向下游聚酯转移。

    　　涤纶长丝从2011 年至2019 年行业集中度CR6 占有率从32%提升至46%。未来行业内主要新增产能均来自于上市公司，公司等领企业未来将持续受益集中度提升。

    　　文莱项目将成为新的业绩增长点。据公司公告，东南亚成品油市场缺口较大。东南亚炼油能力约3 亿吨，成品油产能约1.8 亿吨，产量约1.4 亿吨，缺口约10700万吨。东南亚人口约6.41 亿，成品油需求增长潜力大。随着文莱二期1400 万吨/年的陆续投产，公司业绩有望快速增长。

    　　预计公司2020~2022 年EPS 分别为1.23 元、150 元、1.77 元，对应PE 分别为9.7倍、8.0 倍、6.8 倍。当前水泥行业可比公司平均估值为17 倍，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：聚酯和PTA 产品价格下滑；新产能投放速度放缓。

    　　风险提示

    　　宏观政策变化的风险，商品价格大幅下跌的风险，个股业绩不达预期的风险。

   

    　　汽车拆解新政9 月落地后将对行业进行重塑，我们看好公司稀土回收利用板块与汽车拆解业务之间的协同，未来运营业务将成为公司业绩增长的核心驱动力，预计2020~2022 年公司EPS 分别为0.40/0.53/0.69 元/股，对应当前股价PE 22/17/13x，略低于行业24x 的2020 年预测PE 中位数，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：1、汽车拆解政策执行不及预期；2、稀土项目落地不及预期；3、设备周期下行。

    　　【民生电子】卓胜微（300782）：Q3业绩符合预期，受益射频国产化趋势（王芳，分析师 S0100519090004，18916064780）公司发布2020 年三季报：前三季度营收19.7 亿元，同比+100.3%，归母净利润7.18 亿元，同比+122.4%，扣非后归母净利润7.0 亿元，同比+120.5%。其中Q3营收9.75 亿元，同比+107.6%，环比+78%，归母净利润3.64 亿元，同比+114.6%，环比+81%，扣非后归母净利润3.6 亿元，同比+113.6%。

    　　Q3 业绩符合预期，受益大客户旺季备货。业绩预告披露：Q3 归母净利润3.48 亿元至3.65 亿元，同比+104.9%-114.91%，实际业绩接近预告上限。20Q3 毛利率50.2%，同比-2.5pct，净利率37.3%，同比+1.3pct，销售/管理/财务/研发费用率分别为0.47%/5.74%/0.52%，同比分别-2.1/-3.2/+3.2pct，其中研发费用0.48 亿元，同比增长34.6%。业绩增长主要受益于：（1）受益5G 换机，安卓大客户备货并且ASP 提升；（2）规模效应显现，期间费用率同比下降，净利率提升。

    　　受益5G 换机和5G 基建，射频器件国产替代不断深入。公司产品线覆盖终端的射频开关、低噪声放大器、SAW 滤波器等，持续改善射频生产工艺，目前滤波器市场开拓顺利，公司积极布局射频模组和PA 产品，ASP 和市场份额有望提升，受益5G 换机和5G 基建。5G 带来手机频段的增加+高端应用不断推陈出新，手机射频前端芯片的需求将会增加。受到5G 换机周期，18-23 年全球射频前端市场规模CAGR 预计为16%，2023 年总规模接近313 亿美元。

    　　拟定增加码高端滤波器，进一步延伸产品线。公司拟定增不超过5400 万股，募资总额不超过30.06 亿元，用于高端射频滤波器芯片及模组、5G 通信基站射频器件项目。本次定增项目公司通过与Foundry 共同投入晶圆前道产线，快速迭代高端滤波器与5G 基站射频器件的生产工艺并打造量产能力，将形成覆盖高、中、低频段的射频滤波器和5G 基站射频器件产品线。

    　　我们预计公司20-22 年收入为23、32、41 亿元，归母净利润为8.7、11.3、14.5亿元，对应估值为81、62、49 倍，参考SW 半导体公司107 倍PE（ttm）估值，同时考虑公司的稀缺性，维持公司“推荐”评级。

    　　风险提示：中美贸易摩擦、大客户进展不及预期、大客户技术迭代不及预期。