固收周报:欧二波疫情超一波 美债回升不易过快

类别:债券 机构:东吴证券股份有限公司 研究员:李勇 日期:2020-10-26

  观点

      一周观点:(1)美国10 年期国债收益率显露筑底企稳趋向,缓慢回升才是最好剧本。

      我们认为:(a)当前联储负债表规模达到惊人的7.2 万亿美元,且自2 月份以来快速膨胀近3/4,当货币乘数近似负值或零的情形下,基础货币转化成货币供应,进一步转化成私人部门的信贷通路不畅,此时通胀较难抬升;但一旦私人部门资产负债表修复进度超预期完成,私人信贷恢复活力,如何即时处理超量的超额准备金的同时,按住收益率曲线长端不抬头将存在较高难度;当前的通胀预期显露出市场对一这方面的担忧;(b)美国10 年期国债收益率近期的缓慢回升,意味着资金面公私部门间或已出现了“挤出”,这意味私人部门的活力在恢复,我们认为如果保持缓慢升势,不失为一个市场回暖的良好信号;(2)英国脱欧计划协商难产,预计再度延期至11 月中旬,市场预期英国或将在明年实施负利率政策。最大的不确定性存在于英国是否会无协议脱欧。9 月9日,英国首相约翰逊公布“内部市场法案(Internal Market Bill)”交由英国国会表决,其中,该法案变相撕毁去年英国与欧盟达成的脱欧协议。根据欧盟英国双方的安排,11月中旬是英国与欧盟认定的贸易谈判最后期限,在最后期限逼近的情况下,年底无协议脱欧的机率明显上升。在欧洲第二波疫情抬头,经济环境走弱的环境下,英国正在采取使用极限施压的模式给自己争取更大的利益。然而,一旦极限施压失败,无协议脱欧或将导致英国的服贸成本上升,衰退压力严重,英国央行因此或将被迫扩大宽松刺激经济,最后导致国债收益率转负;(3)大类资产表现:铜、欧元走高;美利率债收益率走高、信用债收益率走高,美收益率曲线边际趋陡。具体来看,股市:日>美>欧;债市:

      新用债>利率债;汇市:英镑>日元>法郎>欧元>加元>美元;大宗:天然气>铜>白银>

      黄金>原油。

      策略分析

      美国:短期美债收益率仍呈震荡局势,而长期美债收益率仍得以支撑;美元短期格局或由欧元区经济复苏进度,欧日央行是否跟进联储调框架,第二轮刺激法案通过与否决定,短期存在一定支撑;而在实体经济的缓慢复苏以及短中期的低利率环境下,高估值的美股则将在可见范围内持续震荡;中长期来看,伴随联储针对收益率曲线控制力度边际加深,美债收益率长短端利差或趋稳,波动性下行,美元方面受利差收窄、全球货币体系重构等因素影响,中长期或呈现倒U 型走势,美股面临盈利预期走低、增速放缓的风险,中长期回落行情或难以避免。

      欧洲:从短期来看,受疫情反弹的影响,欧洲经济未来将有较大下行压力,从近期欧央行相关人员的发言来看,近期有采取宽松货币政策的可能性,对欧元造成贬值压力;中长期来看,基本面趋势上美强欧弱的格局虽然趋向模糊,但欧元区层面上财政难发力问题,相比较于美日仍将桎梏住欧洲货币财政同时发力的潜在利好,维持欧元将面临长期盘整的判断。

      原油:短期来看,欧美疫情持续恶化,冲击全球需求前景,同时利比亚国家石油公司恢复生产引发原油市场下跌。但俄罗斯表示不排除OPEC+增产计划推迟的可能性这表明随着疫情对需求的再次打压,OPEC+可能在更长时间内限制产油量;中长期来看,全球封锁措施放松,且OPEC 和俄罗斯等盟友组成的OPEC+联盟减少供应,不过市场对第二波感染的担忧也将拖累油价上涨。

      黄金:短期来看,美元维持弱势,市场在消化了对美国财政刺激政策的良好预期后,美债收益率升至6 月以来的最高水平,同时无协议脱欧预期升温,投资者将扩大黄金购入量以对冲无协议脱欧带来的损失;中长期来看,全球经济的修复期“道阻且长”,经济回归常态仍需时日,疫情在德国、法国、日本等发达经济体存在第二波,甚至第三波的局部风险,我们仍维持金价存在上探10-15%的前期判断。

      风险提示:(1)市场超调超预期;(2)疫情管控失策超预期;(3)民粹情绪反弹超预期。