国药一致(000028)：零售板块表现突出 看好全年稳健增长

　　事件：公司发布2020 年三季报，报告期内公司实现营业收入428.81 亿元，同比增长8.77%，实现归母净利润9.98 亿元，同比增长3.98%，扣非净利润9.81 亿元，同比增长4.06%。

    　　点评：零售板块引领增长，分销业务稳步恢复。公司Q3 单季度实现营业收入157.11 亿元，同比增长13.65%；实现归母净利润3.54 亿元，同比增长14.14%；扣非归母净利润3.54 亿元，同比增长16.79%。随着医疗需求逐渐复苏，公司作为两广医药批发龙头，分销板块也迎来后疫情时期的稳步恢复，前三季度收入与去年同期基本持平。零售板块持续表现亮眼，根据我们拆分测算，前三季度收入增速40%以上。7 月公司摘牌收购成大方圆，成大方圆截至2019年末拥有门店超过1500 家，覆盖辽宁、吉林、内蒙古、山东和河北部分重点城市，国大药房有望凭借此次收购继续深入东北零售版图，优化全国网络布局。

    　　费用端基本保持平稳，营运效率略有下降。报告期内公司毛利率11.51%，较去年同期上升0.69pp，主要是由于毛利更高的零售业务收入占比提升所致。

    　　销售费用率6.41%，同比上升0.63pp；管理费用率1.61%，同比上升0.1pp；财务费用率0.2%，同比下降0.18pp，费用端基本保持平稳。营运效率方面，公司存货周转天数40.63，同比上升3 天；应收账款周转天数84.30，同比上升6.1 天，主要系受新冠肺炎疫情及市场环境影响，应收账款回笼受到影响，以及新并入公司带来期末应收账款增加。短期运营效率略有下降，全年有望改善。

    　　盈利预测和投资建议：根据公司三季报，我们对全年预测略作调整，预测2020-2022 年公司收入分别为587.87、655.70 和731.51 亿元，同比分别增长12.95%、11.54%和11.56%；归母净利润分别为14.55、16.61 和18.85 亿元，同比分别上升14.46%、14.17%和13.47%（调整前归母净利润为13.2、15.1和17.1 亿元）；对应EPS 分别为3.40 元、3.88 元和4.40 元，维持公司买入评级。

    　　风险提示事件：国大药房经营经营不达预期，带量采购的冲击超预期，投资收益部分不达预期。