中国利率策略周报:银行负债端压力释放完了么?

类别:债券 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:陈健恒/朱韦康/东旭/李雪/韦璐璐 日期:2020-10-24

  基建投资为何弱于预期?

      9 月基建增速低于预期,可能有几方面原因导致了预期差的出现:(1)专项地方债资金只是基建投资资金来源之一,不是全部甚至不是大部分,只依据今年专项地方债发行增加和向基建倾斜来判断基建强,容易误判。从资金来源的角度,虽然地方债多发和向基建倾斜,但财政支出和贷款领域,对基建的支撑减弱,从而拖累基建投资。(2)优质项目储备不足,专项债资金闲置,也造成基建投资弱于预期。(3)经济回升后,政府对基建支撑经济的诉求也会下降。

      (4)政府投资规划并没有看到今年基建投资量大幅超过往年。

      四季度来看,虽然财政支出有集中投放的季节性效应,但随着天气转冷,一般而言基建投资也难以在四季度大幅提升。

      而前期过度反应了基建和地产刺激预期的工业品,尤其是螺纹钢,可能在季度会面临价格和生产下行的压力。前瞻来看,我们预计“十四五”规划可能会涉及一些短板和新基建领域,带动这些领域未来增速会高一些,但鉴于传统基建已经基本进入饱和阶段,整体基建投资增速未来很难大幅提高。

      银行负债端压力释放完了么?

      银行负债压力一直是三季度以来债市热门话题。5 月央行边际收紧流动性,打击违规套利,结构性存款首当其冲。监管不断规范下,结构性存款规模自4 月达到历史峰值后,已连续5 个月下降。结构性存款的下降主要靠其他一般存款当中的定期存款的增长来弥补,对应的也降低了银行整体的吸存成本。此外,受基金发行规模增长影响,今年上半年银行尤其是大行非银存款增速也提升较快。除了吸存外,鉴于今年银行持续压降结构性存款,不少银行出现了一定的负债端缺口,从而转向发行同业存单,全市场存单余额也上升至11 万亿元。银行对存单的依赖增强,也进一步推动了存单利率的上行。银行负债缺口的扩大叠加利率债高供给,债市供需矛盾突显,也导致了三季度债券市场利率水平的不断上行。展望来看,银行负债端压力正在逐步释放,银行间流动性情况在好转。首先,结构性存款上,由于银行整改进度较快,且四季度有较大量的结构性存款自然到期,银行整改压力边际有所减轻。其次,央行流动性投放的态度也比较温和,连续三个月超额续作MLF,一定程度缓解了银行缺负债、存单到期量大的困境。最后,四季度财政存款投放对负债的支撑力量也可能走强,财政存款投放具有明显的季节性特征,四季度往往是投放加码,随着财政存款投放,会有一部分资金回流银行体系,补充银行负债,从而缓解银行间的流动性压力。而随着流动性压力的缓解,银行此前对存单的阶段性依赖也将减弱,存单余额可能会回落,供需关系也会得到改善。综合来看,我们认为银行的负债端压力进入四季度后逐步有所缓解,包括MLF 的超量续发、四季度财政存款投放量加大、结构性存款压降速度减缓、四季度利率债发行量下降等都有利于流动性的改善。存单利率目前处于盘顶状态,一旦银行完成了跨年资金的布局,存单利率就会开始回落,预计在11 月份将会出现。因此,建议投资者可以在11 月份开始加大存单的配置力度。投资存单的公募基金也是不错的配置品种。利率债供给量在11 月份开始也会明显下降,我们预计利率债供需关系改善后,债券收益率也将开始下行。不过,需要注意的是,目前的流动性格局对大型银行更为有利,但对中小型区域银行不利,叠加中小银行在资本补充层面的难度也在上升,因此明年仍需要关注区域中小银行的流动性风险。