歌尔股份(002241)：业绩再超市场预期 2H20新的征程正式开启

　　3Q20 业绩大幅高于市场预期

    　　歌尔股份公布前三季度业绩：营收347.3 亿元，同比增长43.9%，归母净利润20.2 亿元，同比增长104.7%，超出此前预报70-90%上限，超市场预期。对应3Q20 单季度营收191.6 亿元，同比增长81.4%，净利润12.4 亿元，同比大幅增长168%，营收及利润均刷新历史单季度记录，超出以往历史最高值60%以上。

    　　同时公司公布2020 全年业绩预报：净利润27.5-28.8 亿元，同比增长115-125%，对应4Q20 单季度7.4-8.7 亿元，同比大幅增长149-193%，再度超出市场预期，我们认为未来有望更加出色。

    　　歌尔一直是我们最重点看好标的之一，正如我们在9 月报告《重申看好2H20-2021 营运表现》中所说：“得益于无线耳机、ARVR等品类高成长，我们预计2H20-2021 营运表现有望持续超出市场预期”。从实际营运来看，无线耳机及ARVR 确实成为3Q20 业绩超预期的主要动力：1）AirPods 持续强劲，尤其是AirPods Pro 产能及良率爬坡显著优于市场预期，3Q 就已实现盈利；2）ARVR 业务得益于Oculus Quest 2 迅速上量，营收及获利亦有不俗表现。

    　　我们7 月发布《五年后歌尔会成为什么样的公司？》，看好未来五年强势成长，我们也将持续跟踪修正我们的预期，在刚刚过去的三季度，我们看到歌尔新的征程正式开启：1）继AirPods 后，歌尔正式在HomePod Mini、头戴式耳机等取得突破，奠定全球电子制造龙头之一的地位；2）布局多年的ARVR 业务重回高成长，结合5G 时代背景，未来发展值得期待；3）零件业务过去几年较为平淡，但歌尔顶住压力，份额稳步提升，全球声学龙头、大陆MEMS龙头已然成型，同时光学、结构件、马达、Sip 等也陆续迎来突破。

    　　3Q20 利润率创近三年新高，我们认为主要得益于成品组装上量，但未来零件+成品的协同，将是利润率进一步提升的重要动力。

    　　发展趋势

    　　无线耳机、ARVR 高成长有望延续。1）AirPods 得益于苹果取消有线耳机，我们预计销量迎来进一步上行，同时歌尔AirPods Pro 产线运营效率仍在持续提升，有利于获利及未来份额表现；2）近期Oculus Quest 2 上市受到消费者追捧，歌尔ARVR 业务有望受益，在5G 趋势下，我们预计明年其他客户也有望带来超预期表现。

    　　智能音箱、游戏机等也有望迎来多点开花。我们看好智能音箱、手表等持续上量，尤其是智能音箱切入苹果HomePod Mini 等组装，游戏机等业务明年也有机会带来新的惊喜。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到公司运营效率提升，我们上调2020/21e EPS 13%/15%至0.89/1.43 元，对应当前47.9/29.7x P/E。维持跑赢行业评级，上调目标价11%至62.0 元，对应2021 年43.3x P/E，对应当前仍有46%上升空间。

    　　风险

    　　AirPods Pro 出货量不及预期；中美贸易摩擦加剧影响。