天宇股份(300702)：汇兑损失、研发费用影响当期利润 看好2021年沙坦API持续强劲 新品种、CDMO加速放量

事件：公司发布2020 年三季报，实现营业收入20.04 亿元，同比增长26.62%，归母净利润5.77 亿元，同比增长30.07%；扣非净利润5.47 亿元，同比增长25.38%。

    汇兑损失、研发费用影响Q3 当期利润，Q4 及2021 年增长值得期待。公司前三季度营收净利润保持快速增长，基本符合预期。分季度来看：Q3 实现营收6.72 亿元（同比+11.17%/环比-11.93%），净利润1.97 亿元（+3.35%/-8.45%）。

    Q3 相比Q1、Q2 增速有所放缓，我们认为主要有三方面因素：1）汇兑损失：

    由于三季度人民币升值显著，公司出口导向，产生2000 万元左右汇兑损失。

    2）研发投入加大：Q3 公司研发费用支出约5300 万元，相较Q1、Q2 明显提升（分别为2400 和4200 万元）。3）去年高基数影响：回顾2019 年，Q1-Q4单季度利润分别为1.28、1.26、1.90 和1.41 亿元，由于二季度末欧盟CEP恢复，Q3 销售大幅增长带来单季度业绩脉冲，影响今年同期业绩增速。

    展望Q4，我们预计CMO 订单有望加速确认，缬沙坦随着新增客户验证结束进一步放量，全年实现预期内快速增长。

    展望2021 年，沙坦类API 有望继续强劲，尤其是缬沙坦与奥美沙坦（预计均为原研订单，订单稳定性较强）；包括赛洛多辛、孟鲁司特钠在内的API 新品种有望快速放量；CMO 海外项目陆续商业化，与国内客户的合作逐步进入放量期，有望保持快速增长，公司持续增长仍旧值得期待。

    毛利率保持稳定，研发持续增长，汇兑损失带来财务费用增加。2020 年前三季度公司毛利率为54.85%（同比+0.47pp，下同），核心品种沙坦类API 及中间体价格保持相对稳定。三项费用中，销售费用率2.22%（+0.44pp）；管理费用率13.22%（-0.06pp），研发费用率5.92%；财务费用率0.85%（+0.79%）。

    其中管理费用率持续下降，研发投入增长显著；人民币升值带来财务费用增加。

    中国极具竞争力的API 独立供应商，CMO 及制剂的升级之路加速推进。1）天宇是全球最大的沙坦类原料药供应商之一，品种齐全，规模化生产能力强。

    沙坦API 量价齐升逻辑已得到兑现，行业地位提升。2）公司是中国极具竞争力的API 独立供应商，具备持续成长动力。原料药沉淀20 年，高标准的平台已搭建完毕，品牌效应逐步强化。新品种储备众多，涵盖各类心脑血管慢病领域，后续非常有希望与客户联合申报，直接成为第一供应商，提升行业地位并提高盈利水平。3）原料药向CMO 及制剂的升级之路加速推进中。CMO 项目储备丰富，逐步进入商业化阶段。制剂研发加大投入，已有1 个产品申报，预计今年加速，当下转型制剂一体化优势更加凸显。

    盈利预测与估值：我们预计2020-2022 年营业收入26.22、31.87 和40.03 亿元，同比增长24.25%、21.53%和25.60%；归母净利润7.95、9.61 和12.12亿元，同比增长35.67%、20.90%和26.20%。目前股价对应2020-2022 年为22、18、14 倍PE，考虑公司所处特色原料药行业长周期崛起，核心沙坦原料药持续快速放量，API 新品种、CMO 和制剂未来可期，维持“买入”评级。

    风险提示事件：环保风险，质量风险，原料药及中间体价格波动的风险，新药研发失败带来订单流失的风险。