分众传媒(002027)：梯媒收入增速及成本下降幅度超预期

　　事件：

    　　公司公布三季度报告，2020 年前三季度实现营业收入、归母净利润78.75 亿元、22.02 亿元，分别同增-11.57%，61.9%。其中梯媒三季度单季实现营业收入32.37 亿元，同增19.79%。

    　　梯媒收入增速及成本下降幅度均超预期。（1）三季度单季营业收入32.65 亿元，同增2.37%，其中梯媒收入同增近20%超预期（此前预计同增10-15%），同时影院媒体收入大幅下降。疫情影响下，广告主加大线上广告的投入，致线上流量成本上升，楼宇广告反而形成成本洼地，广告主在经济复苏下会采用更具性价比的广告投放形式，这是楼宇广告市场回暖的主要原因，根据CTR，7 月、8 月楼宇广告刊例价同比增速达到50%-60%；（2）三季度单季营业成本占营业收入的比例为29.53%，已下降至2017 年单季度水平（25%-30%）。公司具备经营杠杆，收入增加且成本下降，四季度利润增速具备较强的延续性。

    　　阿里赋能梯媒数字化升级，加速品效合一。公司已成为阿里全媒体数字化生态中的核心线下平台，并于2019 年双十一与天猫全面打通，验证分众广告投放效果。目前公司已加入阿里“Uni Marketing”全域营销体系、“天合计划”、“U 众计划”等。我们认为梯媒数字化有利于：

    　　（1）增加广告库存、提高上刊率及客单价：梯媒是线下强曝光效果的展示平台，数字化升级将赋予梯媒千楼千面、效果监测、投放优化等互联网媒体属性及功能，参照互联网广告逻辑，广告库存将突破空间物理限制明显增加，且精准度也有利于提高上刊率（加载率）及刊例价。

    　　（2）拓展中小客户：梯媒数字化后可实现在线预付及下单，甚至实时竞价，解决中小客户坏账风险较高及拓展成本较高的问题。若分众客群由大品牌主（偏品牌）拓展向中小广告主（偏效果），将明显扩展公司的收入边界。

    　　（3）顺应于5G 潮流，打造物联网营销：梯媒作为线下数字化终端，可实现与物联网设备互联互通，积累数据资产，加大媒体属性及变现价值。

    　　投资建议：疫情加速行业出清，竞争格局优化，竞争烈度明显降低，有利于利润率明显改善。公司三季度业绩超预期，我们预计2020-2022年净利润分别约30.91 亿元、40 亿元、48 亿元，对应EPS0.21 元、0.27 元、0.33 元，给予2021 年40 倍估值，对应目标价10.8 元，维持“买入-A”评级。

    　　风险提示：竞争恶化、疫情反复致收入不及预期、成本下降幅度不及预期的风险。