涪陵榨菜(002507)2020年三季报点评:三季度利润低于预期 长期发展思路清晰

类别:公司 机构:中信证券股份有限公司 研究员:薛缘/顾训丁/印高远 日期:2020-10-23

  2020Q3 收入/净利同增15.9%/3.0%,毛利率下降、销售费用率上升及投资收益减少影响下,三季度利润略低于预期。公司在业绩扰动下,坚持“四多、两不、一目标”长期发展策略,逐步持续推动渠道改革及品类延展,提前布局产能,夯实榨菜行业绝对龙头的地位,长期看好公司表现,维持“买入”评级。

      2020Q1-Q3 实现收入/净利润同增12.1%/18.5%,三季度利润略低于预期。

      2020Q1-Q3 公司实现收入18.0 亿元、同增12.1%,归母净利润6.1 亿元、同增18.5%。其中,Q3 实现收入6.0 亿元、同增15.9%,归母净利润2.1 亿元、同增3.0%。考虑到新产能投放逐步推动,对流动性要求更高,2020Q3 公司进一步减少了理财产品的购买,结构性存款由1717 万元减少至24 万元。剔除投资收益影响,2020Q3 归母净利润约2.1 亿元、同增11%左右,略低于预期。

      盈利端:毛利率下降&销售费用率上涨,压制公司盈利能力提升。2020Q3,公司毛利率为58.9%、同降1.0Pct,主要系青菜头及半成品采购成本增加所致;销售费用率为15.8%、同增2.1Pcts,主要受公司渠道渗透及空白市场开拓加速落地所致;管理费用率为2.1%、同降0.7Pct。此外,受到公司开启绿色智能产业基地的建设,减少了结构性存款,增加流动性的原因,公司Q3 财务费用率同降1.1Pcts,投资净收益减少1693 万元。综合上述因素,2020Q3 公司归母净利率为34.8%、同降4.4pcts,盈利能力受到毛利率、费用及投资收益压制。

      长期不改“四多、两不、一目标”策略,定增助力公司发展。公司于2020 年提出“四多、两不、一目标”的精准化策略,将构建多品类、多骨干产品群、多渠道、多经销商的业务模式,以不冲突、不压货为前提,持续实现各地区发展目标。

      渠道方面,公司已经完成了超过1400 个县级城市的布局、覆盖率达约85%,下沉效果显著。同时,公司还在尝试拓展传统电商、B2C 以及餐饮渠道。品类方面,公司一方面推出榨菜小规格产品(如15g、22g 等),另一方面积极研究酱料及复合调味料,萝卜及个性化品种亦取得不错表现。未来,随着公司33 亿元定增项目的落地,公司将新增40.7 万吨原材料窖池、20 万吨榨菜产能、物流体系及信息化平台建设,进一步帮助涪陵摆脱对上游半成品依赖,提升对上游原材料的议价能力,为长期持续发展夯实基础。

      风险因素:渠道下沉不及预期、食品安全问题、疫情防控不及预期。

      投资建议:维持2020-22 年EPS 预测0.93/1.04/1.16 元,维持“买入”评级。