保险行业-布局开门红:保险股还有多少空间

类别:行业 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:薛源/王瑶平 日期:2020-10-23

投资建议

    过去一段时间A/H 保险板块股价表现优秀。我们认为主要由于部分公司开门红预售情况较好和估值切换。考虑到市场普遍预期中期内(3-6 个月)长端利率保持较高水平甚至略有向上,因此开门红新单增速水平和可持续性(即之后3 个季度的增长情况)将成为决定这一轮保险股估值修复空间和时间长度的关键因素。

    基于对影响开门红增速的6 个因素的分析,我们尝试估计了2021 年各家险企开门红NBV 增速:预计行业1Q21 NBV 同比增长10-15%。值得注意的是,影响开门红增速的因素诸多且险企主观调节空间大,因此与最终结果可能有一定偏差。

    我们认为未来3-6 个月A/H 保险板块的确定性估值修复空间还有20%/30%,部分个股空间超过40%。低估值+开门红增速更快的公司更具风险收益比。A 股排序:

    太保、平安、新华、国寿。H 股排序:太保、太平、平安、新华、国寿。

    理由

    从同业竞争的角度来看,我们认为当前中国保险公司客观上仍然需要开门红,这是当前中国寿险市场特性所决定的:1)中国寿险公司代理人团队流动性较大(1年留存率仅30-40%)。开门红期间丰厚的激励可以稳固代理人团队,而稳固的代理人团队是2-4 季度增长的保障。例如,约一半新人代理人无法每个月连续出单从而获取较稳定的收入,开门红期间丰厚的激励可以帮助新人代理人留存更长时间,从而销售更多保单。2)中国居民客观上在年初具有储蓄需求+多年的开门红已经形成惯性,个别公司退出等于主动放弃已有市场蛋糕。相对而言,海外保险公司(海外市场特性不同)和友邦中国(代理人质量不同)则可以不需要开门红。

    影响2021 年开门红增速的4 个正面因素和2 个负面因素。今年1 月20 日之后代理人展业受限导致基数较低(正面因素)。相比去年,行业对2021 年开门红重视程度大幅提升,体现为大部分险企都提前了开门红准备时间(正面因素),且将保险期限缩短以提升产品竞争力(偏正面因素)。银行理财收益率下行客观上有利于储蓄类保单销售(正面因素)。同时但也需要注意的是,疫情对居民收入预期的负面影响(负面因素)和行业重回严格考核和主动清虚导致代理人规模收缩(负面因素)会对开门红产生一定程度上的负面影响。

    尝试估计:预计行业1Q21 NBV 同比增长10-15%,预测方法为:1)将开门红拆分为1 月1 日前预售和1-3 月的销售分别进行估计,主要由于影响这两段时间销售的关键因素差异较大。2)1 月1 日前预售的估计主要考虑准备时间变化、产品变化、险企预算等。3)1-3 月的销售的估计主要考虑同期较低的基数(估计今年1 月20 日后代理人展业时间仅为正常的~60%,因此1Q20 只有正常销售时间的~70%)、在1Q21 疫情对居民收入预期的负面影响(估计负面影响~20%)、代理人数量变化(各家有所不同,整体估计个位数下降)。需要注意的是,疫情对居民收入预期的负面影响的水平是影响1Q21 NBV 增长的最大不确定性因素,即未来1-2 个季度随着宏观经济恢复,居民对保险的短期需求是否得到提振。

    盈利预测与估值

    维持各家公司盈利预测、目标价、评级不变。

    风险

    开门红新单不及预期;长端利率快速下行。