云铝股份(000807)：产销增长叠加毛利率提升 三季度业绩大增

　　投资要点

    　　事项：

    　　公司发布2020年三季报，实现收入198.93亿元，同比增长10.89%，归属上市公司股东的净利润5.70亿元，同比增长95.19%，EPS 0.18元。

    　　平安观点：

    　　产销增长叠加毛利率提升，第三季度业绩大增：第三季度公司业绩大幅增长，实现归属上市公司股东净利润3.27 亿元，同比增长149%，环比增长427%。我们认为公司三季度业绩增长主要是两个方面原因，第一、产销量增加。随着去年以来新项目投产，公司电解铝产能由2019 年底的210万吨提高到2020 年年中的239 万吨。在新项目产能释放推动下，公司电解铝产销保持较快增长；第二、毛利率提升。公司电解铝产品价格维持回升态势，而主要原材料之一氧化铝供给充足，价格回升较慢，电解铝和氧化铝价差有所扩大，三季度公司电解铝盈利保持在较好水平，综合毛利率达到18.20%，同比提升7.05 个百分点，环比提升7.11 个百分点。

    　　电解铝较好的盈利或有望维持：目前流动性维持宽松，国内电解铝的需求随着宏观经济有所恢复，且电解铝库存处于相对低位，产能受限，铝价格大幅下跌的可能性较小。而另一方面，我国氧化铝产能过剩，价格难以逞强。为此，我们认为，未来电解铝较好盈利水平将维持。

    　　公司电解铝产能继续提升，行业地位稳固：公司地处水电资源丰富的云南，具有发展电解铝产业的区位优势。目前公司在建的电解铝项目有邵通二期（35 万吨）以及文山铝业（50 万吨）两个项目，全部投产后，公司电解铝产能将超300 万吨，进一步巩固行业龙头地位。

    　　投资评级：考虑公司新产能释放以及电解铝价格回升，我们上调公司盈利预测， 预计公司2020~2022 年的EPS 分别为0.28/0.37/0.41（原0.16/0.23/0.27）元，对应2020 年10 月21 日收盘价的PE 分别为20/15/13倍，维持“推荐”投资评级。

    　　风险提示：（1）产品价格波动的风险。公司主要产品为铝锭和铝加工产品，其价格受原材料波动、需求、宏观经济环境等诸多因素影响，价格波动较为频繁，并对公司盈利产生重大影响；（2）电价调整的风险。电力是电解铝主要成本构成，尽管云南水电资源丰富，有利于公司获得优惠电价，但如果电力生产企业以及电网企业上调价格，公司将面临较大成本压力；（3）环保政策的风险。随着国家《中华人民共和国环境保护法》、《控制污染物排放许可证制实施方案》及相应配套法律法规的深入实施，环保相关部门的监管与执法愈加严厉，公司环保投入有大幅增加的风险。