普洛药业(000739)2020年三季报点评:并不低 看变化

类别:公司 机构:浙商证券股份有限公司 研究员:孙建 日期:2020-10-22

  报告导读

      业绩增长符合预期,随着公司CDMO 业务持续增长,盈利能力提升有望得到持续验证。

      投资要点

      增长节奏:单季度利润同比增速略有下降

      公司发布2020 年三季报,2020 年1-9 月收入同比增长7.3%,归母净利润同比增长45.99%;单季度看Q3 收入同比下降2.52%,归母净利润同比增长33.1%。

      净利润率看,2020 年1-9 月归母净利润率为10.8%,略高于2020H1 水平。

      盈利能力:扣除汇兑损益影响,同比有所提升收入结构调整下,盈利能力持续提升。2020 年三季报财务费用率同比明显提升(从2019Q3 的-0.33%增长为2020Q3 的2.09%),我们推测可能和人民币升值背景下产生的汇兑损益有关。暂不考虑财务费用率和其他收支,我们用2020Q3毛利率减去营业成本、税金及附件、销售费用、管理费用和研发费用之和构造“经营利润率”,2020Q3“经营利润率”高于2019Q3 同期,我们推测利润率上升源于收入结构调整。三季报没有披露具体板块的收入构成,根据我们的分析,CDMO 净利率>API 及中间体净利率>制剂净利率,因此预期2020Q3 中CDMO业务同比收入增速高于其他板块。

      关注公司CDMO 业务β+α属性带来的中长期增长单季度收入增速有所下降,我们更强调从CDMO 行业景气度(β)和公司技术平台(α)的角度理解业绩增长的持续性,淡化短期季度波动。我们认为,2020 年疫情扰动叠加乌苯美司从医保移除的影响,公司原料药及制剂业务增速相对较低,CDMO 业务从商业模式上看天然具有波动性。CDMO 的高增长、原料药盈利能力提升、差异化制剂的布局,背后反映的是公司核心竞争力、新能力平台的持续提升,建议关注中长期公司竞争要素的变化。

      盈利预测及估值

      我们认为,公司收入结构调整的背后,源于技术平台积累、生产质控能力提升和客户口碑积淀。持续看好公司CDMO 项目加速增长和业绩兑现,API 端随着产能释放、认证拓展,有望支撑现金流和业绩持续增长。预计2020-2022 年EPS分别为0.66、0.83、1.06 元,2020 年10 月21 日收盘价对应2020 年PE 为33.6倍(2021 年26.8 倍),考虑未来3 年利润端有望保持30%左右的复合增速,我们维持“买入”评级。

      风险提示

      产能投入周期的波动性风险,出口锁汇带来的业绩波动性风险,CDMO 订单波动性风险。