九洲药业(603456):业绩符合预期 收入端提速明显 利润端高速增长

类别:公司 机构:国盛证券有限责任公司 研究员:张金洋/应沁心 日期:2020-10-22

  事件:10 月21 日,公司发布2020 年三季报。2020 年前三季度公司实现营业收入17.46 亿元,同比增长28.53%;归母净利润2.39 亿元,同比增长76.42%;扣非净利润2.11 亿元,同比增长47.39%。Q3 单季度实现营业收入7.38 亿元,同比增长47.46%;归母净利润1.10 亿元,同比增长231.42%;扣非净利润0.90 亿元,同比增长75.58%。

      观点:业绩符合预期,收入端提速明显,利润端高速增长,未来三年业绩高增长确定性高。

      1.收入端:提速非常明显。Q3 收入端提速非常明显,我们判断是由于CDMO 业务快速增长所致,尤其是诺华三大品种商业化放量拉动。

      2.利润端:高速增长。公司利润增速明显高于收入端,我们判断是由于公司收入结构升级,CDMO 业务占据收入比例增大导致。Q3 单季度在去年基数较低的情况下实现超高速增长。

      3.财务指标:公司前三季度管理费用率为17.48%,较去年同期下降0.2pct,维持平稳;财务费用率为3.14%,较去年同期上升2.76pct,主要是由于利息费用及汇兑损失增加所致;毛利率为37.32%,较去年同期上升5.84pct,净利率为13.69%,较去年同期上升3.75pct,体现了公司收入结构明显改善,Q3 单季度相较Q2 毛利率下降,我们判断主要是由于江苏瑞科还处于复产之后的产能爬坡期,影响了部分毛利率,预计全年毛利率有望回到正常经营水平。

      我们认为今年下半年开始,诺华三大品种开始商业化放量,并且有持续转移品种订单逻辑,同时公司合作的国内外知名企业增多,漏斗型管线逐步形成,未来三年CDMO 板块高增长确定性高,正在逐步向成熟CDMO 公司迈进。

      1.诺华提供业绩保障,存在持续提供品种转移订单逻辑:公司与诺华签订的三大品种终端销售额合计有望达90 亿美金,签约时效至少5-10 年,为公司提供业绩保障。

      同时,考虑到公司已收购苏州诺华工厂,并与诺华建立绑定合作关系,未来有望持续承接诺华品种转移订单。

      2.CDMO 板块高速增长,国际大客户+国内知名企业双通道发展,逐步走向成熟期:

      中报CDMO 板块增速高达136%,Q3 业绩高速增长也是主要由于CDMO 业务增长,产品管线日益丰富。除诺华外,公司已与吉列德、罗氏、Zoetis 等多家国际大药企建立紧密合作,与国内绿叶、海和、贝达、和记黄埔、海思科等知名新药研创公司达成战略合作,项目漏斗型管线逐步形成,预计未来每年能有1-2 个品种进入商业化,稳步向成熟期CDMO 企业迈进。

      3.公司业务布局日益全面:公司通过定增打开CDMO 产能空间,贯通上下游产业链,并与上药达成制剂业务合作,原料药-制剂一体化布局成型。

      盈利预测与估值。我们认为2020-2021 年公司CDMO 业务高速发展,特色原料药业务稳定贡献现金流。基于三季报高增速,我们上调了业绩预测。预计2020-2022年归母净利润分别为3.85 亿元、6.07 亿元、7.93 亿元,对应增速分别为61.9%,57.6%,30.7%,对应PE 分别为73X、46X、35X。维持 “买入”评级。

      风险提示:原料药价格波动风险;诺华的产品放量不及预期风险;公司新项目推进不及预期风险。