策略专题报告：A股T＋0快了吗？

核心结论：①A 股92 年曾允许“T+0”交易，后因市场波动过大，95 年重回“T+1”。“T+0”的优势是提升市场效率，但是也会放大波动。②“T+0”

    　　制度下风控是关键，海外经验显示可以通过分账户、分标的、限次数逐级递进。③A 股暂不具备全面“T+0”条件，由点到面可能的路径有二，一是现金账户下从大盘蓝筹试点，二是两融账户下从科创板试点。

    A 股交易制度的发展变迁。学术研究以及海外研究中，“T+X”在绝大多数语境下代表的是结算交收制度，即在交易日T 之后X 个交易日进行实物所有权的划转，在A 股，“T+X”实际上指的是交易制度。1992 年5 月21 日，上交所率先实行T+0 交易制度，同时取消了对股票涨跌幅的限制，然后1993年11 月深圳证券交易所也开始允许T+0。由于T+0 制度给股市带来过大的波动，助长了投机氛围，1995 年1 月1 日沪深两市的A 股和基金交易重新由T+0 更回T+1 交易。相比于T+1，T+0 交易制度可以激活市场成交，提升定价效率，但是也会放大市场的波动。

    他山之石：T+0 下如何风控？各地的风控主要是通过“分层”来实现。美国和日本是投资者分层，美国将交易账户按照规模分成三档，从低到高分别对应不能T+0、有限T+0 和无限T+0。日本则将投资者是否进行杠杆交易分为两档，现金账户下采取单次双向T+0 制度，信用账户下为无限T+0 制度。中国台湾的T+0 从投资者和投资标的两个维度进行分层，1994 年首推信用账户下在台交所的T+0 交易，2005 年将信用账户下的T+0 推广到台湾的“中小创”柜买市场，2014 年开始推进现金账户下的T+0 交易，但是只能交易台交所下的台湾50 指数、台湾中型100 指数以及柜买市场中的富柜五十指数。2015 年将T+0 可交易的标的推广到权证正股和ETF。

    A 股推进T+0 的两条路径。首先，我们认为A 股目前暂不具备全面实现T+0的条件。主因还是投资者结构还不够成熟，散户的占比还偏高。但是我们可以由点及面逐步推进，第一条路径是，如果从现金账户推进，我们可以选择市值大、波动小的大盘蓝筹股作为试点，叠加配套的交易方向和交易次数的限制，类似中国台湾和日本的经验；第二条路径是，如果从两融账户推进，可以将科创板作为试点，理由一是科创板两融条件更加成熟，上市即为两融标的且融资和融券的力量相对其他板块更均衡。理由二是科创板机构投资者占比高但是波动又非常大，引入T+0 交易有利于提高机构投资者的资金利用效率以及便于机构投资者在高波动市场下纠错。

    风险提示：向上超预期：国内改革大力推进，向下超预期：中美关系或疫情恶化。