阳光城(000671):放慢脚步 拥抱阳光

类别:公司 机构:国信证券股份有限公司 研究员:任鹤/王粤雷 日期:2020-10-19

  估值与投资建议

      公司当前处于快速扩张之后的调整阶段,未来核心看点是以ROIC 提升,对冲杠杆下降,从“高杠杆+低ROE”走向“低杠杆+高ROE”,关键途径是找到收并购的合理比例。公司引战泰康,划定十年价值轨迹,长线吸引力明显。短期已售未结充裕,业绩确定性强。

      结合绝对估值与相对估值,我们认为公司合理股价区间为9.33 至11.91元,较当前股价有31.4%至67.7%的空间,预计公司2020 至2022 年的归母净利润分别为53.7、69.1、79.1 亿元,对应当前股价的PE 分别为5.4、4.2、3.7 倍,维持“买入”评级。

      行业:长期赛道仍然广阔,短期政策改善可期,看好T2 房企我们认为未来十年内商品住宅需求并不会明显萎缩,年均销售面积大致为12 亿平方米,赛道仍然广阔。同时,未来行业格局大概率是“多强”并存的局面,中等体量房企市占率提升的速度将快于龙头房企,  未来看点:找到并购黄金比例,以ROIC 提升,对冲杠杆下降公司过往呈现“高杠杆+低ROE”特征,直接原因是ROIC 较低,根本原因是收并购拿地比例过高。收并购表面楼面价较低,但周转过慢本身降低ROIC,同时较高的有息负债依赖,过高的利息支出侵蚀了盈利空间。公司未来的核心看点,在于找到收并购的黄金比例,以ROIC提升,对冲杠下降,走向“低杠杆+高ROE”。

      十年之约引战泰康,划定十年价值轨迹

      泰康入股一方面体现了长线资金对公司价值的认可,长期有望提振公司估值,另一方面也有望为公司提供长期资源支持,并探索更多的业务协同。十年业绩承诺划定了公司价值的长期轨迹,对长线资金的吸引力有望持续增强。

      土储丰富支撑销售增长,未结充足期待业绩释放截至2020H1,公司土储共计4994 万平方米,对上年销售面积的覆盖率为291%,土储总量充足。合同负债850 亿元,同比增长10.2%,相对年初增长6.1%,对上年营收覆盖率为139%,预售未结资源仍然相对充裕。随着疫情影响逐渐淡化,公司本年竣工有望提速。

      风险提示

      政策继续超预期收紧;公司销售和回款表现不及预期;公司竣工结算不及预期