思源电气(002028):业绩持续高增长 业务布局与管理水平能支撑成为大企业

类别:公司 机构:招商证券股份有限公司 研究员:游家训/普绍增 日期:2020-10-19

公司发布2020 年三季报,报告期内收入、归母净利润、扣非后归上净利润分别为50.68、8.33、7.79 亿元,分别同比增长20.57%、102.93%、109.04%。公司预告2020 年全年净利润9-12 亿元,同比增长61.42%-115.22%,锁定全年高增长。综合行业态势与公司现状,公司今年业绩高增长有确定性,明年业绩增长也有支撑。而中长期看,变压器、海外EPC 等业务有望推动公司上新台阶,公司现有业务与管理都支撑成为较大的企业。维持“强烈推荐”评级,调整目标价为31-34 元。

    三季报持续高增长。公司发布2020 年三季报,报告期内收入、归母净利润、扣非后归上净利润分别为50.68、8.33、7.79 亿元,分别同比增长20.57%、102.93%、109.04%。其中Q3 收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为21.37、3.72、3.53 亿元,分别同比增长19.28%、70.43%、84.88%。业绩高增长主要系公司订单饱满, 3 季度收入实现19.3%的增长;同时,随着公司主要产品价格与盈利情况提升,三季度公司综合毛利率提升4.28 个百分点。

    全年指引高增长,业绩持续快速增长有确定性。公司预告2020 年全年净利润9-12 亿元,同比增长61.42%-115.22%,锁定全年高增长。公司国内、国外业务都一定程度受疫情影响,但上半年国内订单同比仍实现8%增长。此外,最低价中标带来一系列恶性质量问题,电网公司2019年开始修订招投标规则,主要一次设备中标价格温和回升(2020 年仍在提升),预计公司2021 年毛利率水平还会有所提升。综上,预计2021 年经营也有良好的支撑。

    清晰的阿尔法和中期路径。公司从线圈小业务起家,过去10 年通过产品拓展穿越行业周期。目前,新的三大业务正在崛起(变压器、柔性直流与电力软件、海外EPC)。其中,软件稳居国内前六, 2018 年整合的东芝变压器已开始盈利。此外,公司直流、轨交业务也开始产生贡献。公司海外EPC 布局10 年已成体系,综合解决方案、一站式采购优势正在体现。目前海外市场收入占比近20%,未来4-5 年有望提升到40%以上,海外市场大有可为。

    进入新一轮扩张期。公司并购整合能力强,2004-2008 年的并购都实现了产业愿景,2018 年后公司进入新一轮并购整合。近几年陆续整合上海整理器厂、东芝常州变压器厂,自主设立的上海稊米子公司开始向乘用主流客户批量交货,模组控制器产品也获得客户定点;继去年参与设立上海集岑合伙投资半导体产业,公司今年陆续参股天铂云科(红外探测)、上海陆芯(IGBT)、芯云科技(芯片设计公司,投资6000 万元持有10.16%)。公司的并购整合,一方面是在电力系统领域做业务延伸,部分参股标的与公司有业务协同;另一方面是谨慎的跨界探索,未来可能有较好的财务回报。

    投资建议:公司产品架构与管理能力,能支撑成为更大的企业。短期确定性高,中期发展路径清晰。维持“强烈推荐”评级,调整目标价为31-34 元。

    风险提示:国电电网投资波动,变压器等新业务不及预期,半导体与超级电容等新业务迟迟不能产出。