江苏省信用债深度挖掘系列之一：江苏城投全景解析

　　投资要点：

    　　江苏省在经济总量以及一般公共预算收入规模上与广东省和山东省大致相当，但无论是从发债城投数量还是存续城投债规模上来看，江苏省均遥遥领先于其他省份。江苏与河南在各地市广义债务率水平上也存在较大的差异，我们在对河南城投平台进行梳理之后，将着重基于江苏城投平台的整体概况，探究哪些区域存在较大的利差，寻找江苏哪些城投平台更具布局价值。

    　　江苏省经济财政和债务概况 （1）经济概况：江苏位于长三角城市圈内，目前已发展成全国工业第一大省。2019 年江苏省实现地区生产总值9.96 万亿元，规模仅次于广东省，位居全国第2 位；完成固定资产投资5.88 万亿元，比上年增长5.1%，与全国增速持平。（2）财政概况：2019 年，江苏省实现一般公共预算收入8802.4 亿元，较2018 年同比增长2.0%，一般公共预算收入规模位居全国第2 位，仅次于广东省。从财政自给率方面来看，江苏省2019 年财政自给率为70.0%，位居全国第5 位，次于广东省和浙江省，财政收支缺口相对较小。（3）债务概况：江苏省地方政府债务余额规模位居全国首位，地方政府债务体量相对较高。但从债务率方面来看，2019 年江苏省整体债务率为60.9%，相对处于较低水平。

    　　江苏各地市经济财政和债务概况 （1）经济概况：经济总量方面，苏南5 市经济体量相对靠前，苏州市2019 年地区生产总值以19235.8 亿元位居首位。固定资产投资方面，南京市固定资产投资规模以7343.4 亿元位居首位，苏州市和南京市固定资产投资增速相对处于较高水平。（2）财政概况：一般公共预算收入方面，江苏省各地市出现比较明显的分化，苏州市2019 年一般公共预算收入突破2000 亿元。税收收入占比方面，江苏省下辖各市税收收入占比相对稳定，均处于75%-90%区间。财政自给率方面，苏南财政自给率相对处于较高水平，而苏南和苏北则相对较低。（3）债务概况：地方政府债务余额方面，苏南和苏中政府债务余额相对处于较高水平，苏北五市政府债务规模相对较低。负债率方面，除徐州外，苏北四个城市负债率均高于15%，整体高于苏南及苏中城市。广义债务率方面，江苏省各地市广义债务率均处于较高水平，除苏州和徐州广义债务率则相对较低外，其余地市广义债务率均高于250%。

    　　江苏省城投分布及利差情况 相较于中西部省份，江苏省本级城投平台占比较低。苏州和南京存续城投债规模相对较高，除扬州、连云港和宿迁外，其余城市2020 年9 月底存续城投债规模均高于1000亿元。利差方面，江苏省各地市AAA 级城投平台的超额利差相对较小。而对于AA+和AA 级城投平台，镇江、淮安、连云港和盐城市相对具有较大的超额利差空间。

    　　江苏省城投投资方向 我们认为在苏南和苏中城投超额利差逐渐收敛的背景下，可从两个维度关注苏北城投的投资机会: （1）区域建设规划下城市的发展契机：徐州市经济财政实力相对较强，而广义债务率相对较低，在新一轮的城市规划之下，可关注相关城投平台的投资机会。（2）地价上涨带来的财力提升潜力:淮安和连云港AA+及以下城投债仍具有一定的超额利差，在综合财力提升的背景下，未来利差空间或将逐渐收敛，可以关注相关城投平台的配置机会。

    　　风险提示：市场波动风险。