中顺洁柔(002511)三季度业绩预告点评:20Q3业绩符合预期 产品结构&渠道建设升级保障中长期发展

类别:公司 机构:浙商证券股份有限公司 研究员:史凡可/马莉 日期:2020-10-12

报告导读

    公司发布20 年三季度业绩预告:预计2020 年前三季度实现归母净利润6.57 亿元-7.44 亿元,同比增长50%–70%;其中单Q3 实现归母净利润2.12 亿元-2.44亿元,同比增长30%–50%;业绩表现符合预期。

    投资要点

    原材料价格可控、产品结构升级保障盈利释放(1)原材料价格维持低位:公司主要原料针叶浆、阔叶浆20Q3 单吨价格分别为587/464 美元/吨(同比19Q3 分别下降4%/14%);目前价格分别为621/459美元/吨,整体维持低位。短期来看,全球木浆库存处于历史高位、国内青岛/常熟/保定三大港口9 月库存合计179.2 万吨(环比上升1.9%),预期20Q4 木浆价格维持弱势。此外,至2021 年底新浆线投产预计增加200 万吨,根据Fastmarkets RISI 的数据,全球2023 年商品木浆产能较2019 年预计增长640 万吨,预期2021 年木浆价格向上弹性较小。此外,人民币处于升值周期,公司木浆备货充足(20H1 存货11.79 亿元)且持续成长下储备低价原材料能力持续增强,利好公司盈利释放。(2)产品结构优化:19 年生活纸Face、Lotion、新棉初白等高毛利产品占比近70%;报告期公司产品结构继续调整,高毛利品类占比继续提升,预期Lotion、自然木系列占比持续提升(Face、Lotion、自然木毛利率预计约40%、50%、60%),此外卫生巾等高毛利个护产品逐渐放量,产品结构优化仍有空间。

    品类、品牌矩阵扩充,线下渠道持续拓展、电商兑现高增品类方面,(1)生活纸:Face、Lotion、自然木覆盖国内低中高端生活纸市场,19 年7 月针对中低端市场推出“太阳”白色生活纸品牌,预期成为公司未来三年增长的重要驱动。(2)个人护理产品:公司19 年进军个人护理品类,推出朵蕾蜜卫生巾系列,聘请马思纯作为朵蕾蜜代言人,市场口碑表现优秀;20H1营收6721 万元,同比增长15933.3%,快速放量,未来有望通过渠道协同成为新的收入驱动。

    渠道方面,(1)线下:公司过去线下渠道下沉逻辑通畅但仍存在不平衡,华南、西南和西北区域表现强势,近年华东区域明显改善,而华北、东北区域相对弱势但趋势向上(目前华北区域收入月度、季度排名都进入前5;东北区业绩有望在年底或明年初明显转变)。(2)线上:20H1 预期电商收入占比30%+,增速超40%,Q3 电商依旧表现强劲(环比有加速趋势)。

    产能持续释放、职业经理人团队逐步搭建,保障中长期成长2019 年湖北中顺新建高档生活用纸项目第一期工程10 万吨/年完成了竣工验收工作并陆续投入使用;公司投资建设30 万吨竹浆纸一体化项目,拟实现竹-浆-纸一体化生产模式,生活用纸产能规模持续释放。此外,公司积极调整管理层,自2015 年引入刘金峰等原金红叶销售团队、强化营销组织且大幅调整渠道结构,2020 年聘请戴振吉先生担任董事兼联席CEO,职业经理人决策权加强且赋予更高待遇,激发管理层活力,保障公司中长期持续发展根基。根据公司《2018年股票期权与限制性股票激励计划》,2020/2021 年解锁收入分别为77.5/90.0 亿元,同比增长16.8%/16.1%,预期收入达标无碍。

    盈利预测及估值

    我们预计20-22 年公司分别实现收入78.21/ 92.38/ 109.02 亿,同增17.9%/ 18.1%/18.0%;归母净利9.53/11.20/13.23 亿,同增57.8%/17.5%/18.2%。当前股价对应PE 为30.12X/25.64X/21.69X,维持“买入”评级。

    风险提示

    原材料价格上涨,渠道拓展不达预期、行业竞争加剧