中国中免(601888)：中免大促首日战报 打开想象空间

　　事件：中免海南开启第二届离岛免税年终盛典（类似于去年四季度大促），四店同庆，持续时间为9 月26 日-12 月31 日。26 日首日，海口日月广场全场8000以下8 折，当日实现2900 万销售额。

    　　核心观点

    日月广场店免税销售额有望大幅增长。如果以每天2900 万销售额简单线性外推，日月广场店单月收入将达8.7 亿元，相比 8 月日月广场店销售额约5 亿元增长迅猛（1.74 倍）。但是由于促销活动不同（首日全场8000 以下8 折，国庆期间促销活动改为满3000 返600 电子券、正价香化3 件9 折5件85 折等），因此具体单月销售额与后续促销活动相关。整体来看，随着蒂芙尼/PRADA 等精品店陆续入驻日月广场店，免税销售额有望提升。

    备货情况已为旺季打好基础。根据三亚店历年数据，Q4 销售额一般是Q3 的1.4-1.8 倍，参考9 月25 日与机场方面的沟通情况，四季度的海南备货预计是按三季度1.5 倍采购（只是初始备货，不算补货，三亚店的香化已能实现2 周至少补一次），为旺季打下良好基础。

    预计海南全年可能达到353 亿元销售额，我们认为4Q 的利润比去年同期乐观。上半年海南免税销售额85 亿元，我们估测3Q 为95 亿，4Q 如果按3Q的1.4 倍测算为133 亿，则全年海南实现线下免税销售额313 亿元，加上约40 亿元的回头购，我们估测全年海南免税销售额达353 亿元。同时，关于“销售旺，利润差”的局面（曾在4Q19 因超级大促产生过），我们认为今年3Q 公司在海南市场已表现出倾向于“保利润，减少促销”的举措，而按目前的客流、携程等平台的未来热度预测、竞争对手的开店节奏和面积（预计11 月中下，5000 平）不构成威胁，预计4Q 的利润比去年乐观。

    　　财务预测与投资建议

    由于海南市场促销力度超预期，我们调整公司20-22 年每股收益分别为2.83/3.91/6.09 元（调整前EPS 为2.73/3.78/5.94 元），用DCF 法给予公司目标价225.70 元，维持增持评级。

    　　风险提示

    促销力度不及预期，地缘政治及国际关系问题