人民银行第三季度例会点评：货币政策“精准导向” 关注总需求的影响

　　事件

    　　中国人民银行货币政策委员会召开2020 年第三季度例会，会议指出，当前境外疫情和世界经济形势依然复杂严峻，要加强对国际经济形势的研判分析，加强国际宏观经济政策协调，集中精力办好自己的事，完善跨周期设计和调节，支持经济高质量发展。会议认为，存量浮动利率贷款定价基准转换顺利完成，贷款市场报价利率改革红利持续释放，货币传导效率增强，贷款利率明显下降，人民币汇率总体稳定，双向浮动弹性提升，发挥了宏观经济稳定器功能。

    　　点评

    　　宏观政策逆周期的退出。相比央行货币政策委员会上一季度例会，此次例会新闻稿删除了“加大宏观政策调节力度”的表述，稳健的货币政策也不再需要体现“逆周期调节”的要求，意味着总量性货币政策的退出，以及结构性货币政策的增强。一方面，随着今年以来经济稳步恢复，以及存量浮动利率贷款定价基准转换顺利完成，货币政策从对“支持实体经济恢复与可持续发展”的宏观调控转向“支持经济高质量发展”的跨周期设计和调节。

    　　另一方面，常态化疫情防控过程中，通过“加大宏观政策调节力度”，着力点在“稳企业保就业”，转向了通过“坚持结构调整的战略方向”着力点在“把握扩大内需战略基点”。

    　　人民币发挥稳定器作用。三季度货币政策委员会例会上，将人民币的双向波动带来的影响总结为“发挥宏观经济稳定器”的作用。而在二季度的时候，人民币仅仅是“应对外部冲击的能力增强”，显示出政策对于汇率的调节能力进一步增强，下半年以来人民币的升值仍在合理预期之内。因而，我们认为央行以及宏观政策的目标函数发生转变，从“把握保增长与防风险的有效平衡”的短期目标，转向了“实现稳增长和防风险长期均衡”的长期目标。目标函数的切换也意味着货币政策从总量型政策，转向了结构型政策，即稳健的货币政策除了“要更加灵活适度”，还要实现“精准导向”。在这一背景下，我们认为人民币汇率将更多发挥对外调节的功能，稳定资金流动预期，而人民币利率将即要推动“综合融资成本”下降，也要推动“结构调整”和“扩大内需战略”。

    　　关注宏观政策转向对于总需求的影响。相比较2016 年棚改货币化带来实体需求改善经济周期，2020 年新旧改带来的实体需求对于经济周期的提振弱化。2018 年开始的资管新规虽然过渡期不断延长，但是对于信用冲击影响显而易见，2020 年随着地产新规的落地，预计对于刚显露改善迹象的信用周期形成新的压制，继而压缩抑制2019 年四季度以来周期回升的空间。