爱美客(300896):搭上“科技变美”的飞驰专列

类别:创业板 机构:国盛证券有限责任公司 研究员:鞠兴海/刘畅 日期:2020-09-28

  优秀的医美制剂头部玩家。爱美客致力于开发医美用途的生物医用软组织修复材料和生物药品,目前7 款已上市品牌:嗨体/爱芙莱/逸美/宝尼达/爱美飞为玻尿酸品牌、紧恋为面部埋植线品牌(前二占收入比超过82%)。2019年收入5.6 亿元(CAGR5=49.3%)、归母净利润3.1 亿元(CAGR5=60.8%),覆盖1503 个客户(其中直销/经销分别1425/78 个),旗下各类玻尿酸产品合计销量超过145 万支,测算其销量市占率30%左右、出厂金额市占率10%左右(含嗨体)。公司具备极高盈利能力,2019 年毛利率/净利率分别为92.6%/53.4%,ROE 57.79%。

      医美行业:正规市场快速扩容,国产品牌强势崛起。多家调研数据判断,中国医美正规市场目前有1400 万左右消费者、2000 余万次疗程。我们认为其发展进入到了黄金时代!居民对医美消费理念的本质变化拉动渗透率快速提升、正规产品日渐丰富极大推动黑市份额转增至正规市场。我们预测2025年轻医美微创类项目终端市场规模将达千亿、对应出货额350 亿元左右,其中:玻尿酸170 亿/肉毒150 亿/其他30 亿。目前中国大陆境内共21 家公司取得一张及以上医美注射NMPA 注册证,玻尿酸类17 家公司,其中前7 家出厂金额份额90%+,国产头部三家(爱美客/华熙/昊海)玻尿酸类产品销量占比40%+,出场金额占比20%+。市场扩容及产品创新将给国产品牌带来机遇,整体份额有望继续提升。

      研发为基、牌照加持,缔造全管线产品矩阵。公司注重研发储备,研发人员72 人、占比11.86%;研发费用率8.71%,强大的研发能力是其长期竞争力的基石。此支撑下,公司已获得国内6 张Ⅲ类医疗器械注册证、并具备在研项目十余款,形成显著先发优势。预期未来三年将逐步搭建起包含玻尿酸、肉毒、童颜、线材等项目的产品组合,成为中国境内产品丰富最高的医美产品供应商,届时其品牌影响力、渠道议价优势将被进一步强化。短期而言,其特色产品“嗨体”,已在祛颈纹领域建立的独家品牌口碑,预期在下沉市场的推广和子型号的不断扩充下,将维持强劲增长。

      盈利预测&投资建议。预计公司现有业务2020/2021/2022 年将实现7.31/11.38/15.74 亿元收入,同比增长31.1%/55.6%/38.3%;对应归母净利润4.03/6.40/8.90 亿元,同比增长31.9%/58.9%/39.0%。公司在研项目丰富,未来3 年内童颜针、肉毒有望落地,未来6 年内胶原蛋白、纤体产品有望落地,支持公司长期收入业绩高增长。参考可比估值公司,公司享有国内唯一纯医美材料企业市场稀缺度、头部国产玻尿酸针剂品牌和嗨体颈纹赛道独家品牌等溢价,我们认为公司合理市值空间448 亿元,对应2021 年70XPE(PEG=1.2)。以其发行价118.27 元/股、发行市值142 亿元为基准,首次覆盖,给予“买入”评级。

      风险提示:成熟类目价格战;新技术替代;取证进度;产品安全问题等。