天臣医疗(688013)：高端外科手术吻合器龙头 境内境外双线发力

　　公司是专注于高端外科手术吻合器研发创新和生产销售的高新技术企业。吻合器作为一种替代传统手工缝合来闭合手术切口的医疗器械，具有易操作、高效率、低感染、少并发症等优点，解决了肿瘤切除痛点，被广泛应用于心胸外科、胃肠外科、肝胆脾胰外科、普外科、泌尿外科等手术领域。2019 年我国吻合器市场规模为94.8 亿元，预计2024 年达到190.6 亿元（CAGR=15%）。公司2017-2019 年营业收入由0.9 亿元增至1.7 亿元（CAGR=38.8%），归母净利润由1390.6 万元增至4200.6 万元（CAGR=73.8%），2020 年受疫情影响，海外业务下滑较大拖累全年业绩，预计2021 年重回高增长。

    　　“需求+政策”双重驱动吻合器市场长久增长。从需求端看，随人口老龄化，人们对非传染性疾病的纠正治疗和医疗机构对手术诊疗器械的需求将不断增加；从政策面看，分级诊疗带动基层手术放量，促进吻合器下沉市场，医保覆盖同国家战略规划鼓励高性能医疗器械进口替代。

    　　“MWS+MVP+PK”模式促进高效研发，创新产品布局微创手术市场。公司注重创新技术积累，采用“临床需求、内部竞争、快速迭代”的研发模式，通过结合MWS（工程师/外科医生见面会）与MVP（最小可行产品），运用独特的PK 机制提高研发效率，激发研发人员创新活力，保证产品原创性与技术先进性。

    　　中国微创外科手术渗透率仅达38.1%，未来微创手术空间巨大。公司腔镜吻合器系微创手术典型器械，2019 年实现营收6811.6 万元，占收入比重39.4%，较2017 年占比提升18.7%；此外全球首创TST 系列产品成功实现对跨国巨头PPH 产品的进口替代，成为治疗脱垂性痔病的首选。

    　　出口先锋领航高性能医疗器械进军国际市场。2019 年中国国产吻合器产品出口额约7229 万美元（+96%），其中天臣医疗占比14.8%，位列第二；同年公司境外销售业绩同比增长113.04%，进军国际市场前景广阔。公司建立了较完善的境外营销体系，通过签订长期业务及经销协议加速扩展国际营销网络，实现终端快速对接，逐步加强品牌建设与市场影响力。

    　　盈利预测与投资建议。公司作为国产吻合器咯龙头之一，境内境外双线发力带动业绩成长，预计2020~2022 年EPS 分别为0.47、0.72、1.07 元，参考可比公司给予2021 年80-90 倍PE，对应股价区间57.6~64.8 元。

    　　风险提示：1）高值耗材带量采购未中标或大幅降价风险；2）全球新冠疫情蔓延致境外销售业绩下滑的风险；3）新产品研发失败的风险。