招商研究一周回顾

　　招商研发宏观组与策略组重要观点回顾摘要：

    　　宏观组。

    　　1、当前，财政支出的速度低于往年，而且主要投向了社会保障和就业、医疗卫生、债务付息等项，而交通运输等项支出明显低于往年，这部分可以解释基建增速低于预期。但基建中财政支出的资金只占10%左右，显然并不能完全解释基建低于预期。从基建的资金来源看，以及资金筹集和投放节奏看，也和基建的增速不能吻合。从基建增量资金估算，基建全年增速有望达到8%，而当前基建增速（含电力）仅为2.2%。如果要达到8%，接下来每个月需要达到19%，显然困难较大。那问题出在什么地方呢 可能的解释是资金效率较以往下降，甚至有可能没有完全进入基建中。第一，从基建细分项看，基建增速主要受公共设施管理业拖累。1-8 月，公共设施管理业同比增速仅为-3.9%，同时，公共设施管理在基建中的权重较大，为40%。信息传输等新基建增速较高，但其权重较低。第二，国常会（6 月9 日、6 月17 日、8 月17 日）多次提及“新增财政资金直达市县基层、直接惠企利民，是扎实做好“六稳”工作、落实“六保”任务的重要内容。”这与以往基建投资主要集中在省市地区不一样。我们知道市县基层的基建项目规模较小，并且盈利性较差，这样会导致专项债下达县基层后，配套资金较少，限制基建的规模。

    　　另一方面，县市几层的财政较差，专项债等资金直达后可能用于非基建支出，从而导致基建增速低于预期。

    　　策略组。

    　　1、国庆长假即将来临，部分投资者担忧各类不确定性，更倾向于“持币过节”，特别是2015 年以来，随着海外资金配置A 股的规模越来越大，节前减仓避险和节后加仓的特征更加明显。我们认为今年国庆前后有以下一些值得重点关注的点：1）风险方面，需关注长假期间美股下跌的风险在经济复苏+新冠疫苗稳步进展的背景下，美国进一步宽松流动性已无太大必要，美股科技龙头的估值可能会受到压制，在本周美联储利率决议后，下周美联储官员将密集发声，可能会成为决定未来一段时间美股走向的重要观察点；此外，海外疫情二次爆发风险，以及地缘政治风险也同样值得关注；2）从机会来看，近期TikTok 事件多赢方案出炉以及券商整合事件都可能带来市场情绪进一步回暖。3）其他方面，由于当前正处于从流动性驱动到经济基本面驱动阶段，三季报业绩预告将对估值合理且业绩改善的领域形成重要催化，因此需关注节后三季报业绩预告的密集披露。中期来看，我们对A 股处在2019 年1 月以来的两年半上行周期大的判断没有变，市场将会逐渐演绎“从流动性驱动到经济基本面驱动”的逻辑，展望下半年至明年一季度，顺周期的领域业绩均在不同程度改善。估值性价比将会重新成为市场考量的重要因素。

    　　2、本周全国及多地区水泥价格普遍上行，尤其是华东和长江地区，自8 月份以来水泥价格指数分别增长了12.63%和14.30%。一方面部分省市错峰停产使得水泥供给偏紧，同时政策层面也一直在推动水泥行业的去库存和产能优化；另一方面，疫情和洪涝灾害后多数延期的项目进入密集施工期，水泥需求向好是拉动水泥价格上行的重要原因。后续来看，地产、基建持续推进，同时天气好转，施工进入密集期，预计将对水泥的需求提供进一步的支撑。