开润股份(300577)：收购上海嘉乐 代工业务进一步做大做强

　　公司公告收购优衣库核心供应商之一上海嘉乐。公司公告全资子公司收购上海嘉乐28.70%股权，同时全资子公司参与设立的基金（出资比例37.01%）收购上海嘉乐10.90%股权，合计持有上海嘉乐32.73%股权，成为第一大股东。其中28.70%股份的价格为3.26 亿元，10.90%股份的价格为1.24 亿元。上海嘉乐主要生产和销售各类中高档纺织休闲时装和运动系列产品，服务于全球知名客户 Uniqlo（优衣库）、GU、Champion、VF 集团、Point 等。其中，于2006 年开始与优衣库合作，是优衣库纺织服装核心供应商之一。2019 年上海嘉乐营业收入13.25亿元，净利润1.05 亿元。通过此次收购，公司代工业务产品品类从箱包延伸至纺织服装及面料生产，为未来发展提供新的品类和市场空间。

    　　我们看好公司代工制造业务进一步做大做强。首先，公司收购上海嘉乐有助于两家公司实现合作共赢。在工厂布局上，公司在印尼、安徽等布局工厂，上海嘉乐在上海和印尼均建有生产基地，在安徽建有成衣制造工厂，两者布局方向高度一致。在生产工艺上，箱包与服饰及面辅料同属纺织业。在人才储备上，公司代工制造业务的核心团队曾在大型纺织服装及面辅料生产公司任职，具备充足的行业运营及管理经验。其次，公司服务于耐克、VF 集团、迪卡侬等全球知名客户，有助于上海嘉乐的优质客户拓展。最后，根据公告，上海嘉乐的股权估值为11.35 亿元，如果未来任一会计年度上海嘉乐对优衣库的直接销售所产生的年度营业收入达到11 亿元以上，估值调整为12.60 亿元。

    　　20-22 年EPS 预计分别为0.93 元/股、1.41 元/股、1.84 元/股。现价对应21 年PE 为23 倍，参考过去三年平均PE，同时由于公司基数变大，给予21 年25 倍PE，合理价值35.25 元/股，维持“增持”评级。

    　　风险提示：新品类拓展不及预期的风险；疫情二次爆发的风险。